نوع مقاله : مقاله پژوهشی
نویسندگان
1 کارشناسی ارشد، گروه حسابداری، دانشکدۀ اقتصاد و مدیریت، دانشگاه ارومیه، ارومیه، ایران
2 دانشیار، گروه حسابداری، دانشکدۀ اقتصاد و مدیریت، دانشگاه ارومیه، ارومیه، ایران
3 استادیار، گروه حسابداری، دانشکدۀ اقتصاد و مدیریت، دانشگاه ارومیه، ارومیه، ایران
چکیده
کلیدواژهها
موضوعات
عنوان مقاله [English]
نویسندگان [English]
This study investigates the impact of trade friction on corporate financialization, with a specific focus on the moderating role of managerial self-interest and the mediating role of managerial short-sightedness. Using a sample of 103 non-financial firms listed on the Tehran Stock Exchange (TSE) and the Iran Fara Bourse (IFB) from 2013 to 2023, selected via a systematic elimination method, the research employs multiple linear regression and the Prais–Winsten estimation technique. The findings reveal that trade friction exerts a significant positive effect on the level of corporate financialization. Moreover, managerial self-interest is found to positively moderate this relationship, while managerial short-sightedness serves as a significant mediating mechanism. These results imply that trade frictions can exacerbate managerial myopia, prompting a shift towards short-term financial investments. Departing from prior literature that has centered on managerial traits or market-level responses, this study provides novel insights by delineating the critical roles of managerial self-interest and short-sightedness in the nexus between trade friction and corporate financialization.
Keywords: Corporate Financialization, Managerial Self-interest, Managerial Short-sightedness, Trade Friction
JEL: G32, M12, F14
Introduction
In the contemporary global economy, nations largely embrace free trade, facilitated by bilateral and multilateral agreements, to foster economic growth and enhance profitability by reducing tariff and non-tariff barriers (Liu et al., 2023). Despite this trend, trade friction remains an inherent and complex feature of the international trading system, posing significant challenges to firm performance and strategic decision-making (Guo et al., 2024). Prominent instances, such as the Sino-American trade dispute (Huang et al., 2023) and the sustained economic sanctions on Iran (Razm-Ahang, 2019), illustrate how such frictions can disrupt corporate operations. These conditions often manifest as increased operational costs, constrained market access, and diminished returns on real investments, which can, in turn, incentivize a corporate shift towards financial asset allocation—a phenomenon known as corporate financialization (Jin et al., 2022). The role of corporate leadership in this dynamic is critical. Managers, often driven by job security or short-term incentives, may make strategic choices that prioritize immediate gains over the firm's long-term value, a manifestation of managerial self-interest (Hou et al., 2021). This raises a pivotal question: through what mechanisms do external trade shocks translate into internal financialization strategies?
Against this backdrop, this study seeks to address a central research question: How does trade friction influence corporate financialization, and what roles do managerial short-sightedness and managerial self-interest play in this relationship? We posit managerial short-sightedness as a mediating mechanism and managerial self-interest as a moderating condition. Specifically, the following hypotheses are proposed:
H1: Trade friction has a significant positive effect on corporate financialization.
H2: Managerial self-interest strengthens the positive relationship between trade friction and corporate financialization.
H3: Managerial short-sightedness mediates the relationship between trade friction and corporate financialization.
Materials & Methods
The sample of this study comprises 103 companies listed on the Tehran Stock Exchange (TSE) and Iran Fara Bourse (IFB) from 2013 to 2023. The sample selected through a systematic elimination process based on the following criteria: inclusion of firms with export sales; availability of complete and reliable financial information for extracting research variables; a fiscal year ending on March 20 to ensure comparability; and no change in fiscal year during the study period. Companies in brokerage, investment, leasing, banking, and insurance industries were excluded due to their distinct operational nature. Financial data were sourced from Rahavard Novin software and initially processed in Microsoft Excel. The final analyses were performed using EViews, Stata, and AMOS. The Sobel test was employed to examine the mediating effect.
Findings
The findings indicate that trade friction exerts a direct and significant positive effect on corporate financialization. This suggests that heightened trade restrictions prompt firms to expand their financial activities while diverting focus from real investment. Furthermore, managerial self-interest positively moderates this relationship; specifically, in environments characterized by trade friction, managers exhibiting higher self-interest demonstrate a greater propensity for short-term financial decision-making. Additionally, managerial short-sightedness serves as a partial mediator, channeling a portion of the effect of trade friction on financialization through a short-term managerial orientation. Complementary analyses using Tobit regression corroborate the significant positive impact of trade friction on financialization, confirming that these results are robust across company types (i.e., listed on TSE versus IFB).
Discussion and Conclusion
In conclusion, this study demonstrates that trade friction, by heightening environmental risks and imposing operational constraints, exerts a significant influence on corporate financial decision-making. The findings confirm the research hypotheses, indicating that these external pressures lead to an expansion of financial activities at the expense of real investment. Moreover, managerial self-interest acts as a positive moderator, intensifying this relationship as self-interested managers demonstrate a greater propensity for short-term decisions amidst trade disputes. The results also identify managerial short-sightedness as a partial mediator, channeling a portion of the effect of trade friction on financialization through a short-term managerial orientation. The robustness of these findings across both the Tehran Stock Exchange (TSE) and Iran Fara Bourse (IFB) underscores that the influence of such environmental pressures is pervasive, transcending specific listing venues. These insights collectively emphasize the necessity of integrating environmental, institutional, and managerial factors in models of corporate financialization. From a practical standpoint, they underscore the critical role of robust corporate governance and regulatory oversight in mitigating the short-termism amplified by managerial self-interest.
While this study is subject to limitations—such as the unavailability of disaggregated data on domestic versus export profits and a sample confined to listed companies—it opens several avenues for future inquiry. Subsequent research could investigate sectoral variations, incorporate broader macroeconomic variables, and probe deeper into managerial psychological traits. Such efforts would yield a more nuanced understanding of the nexus between trade friction and financialization and provide actionable guidance for refining corporate financial strategy.
کلیدواژهها [English]
در اقتصاد جهانی امروز، کشورها عمدتاً بهمنظور کسب سود و افزایش رشد اقتصادی به دنبال تجارت آزاد هستند. تجارت آزاد بهعنوان یکی از محرکهای اصلی توسعۀ بازارهای بینالمللی نقش کلیدی در تسهیل تخصیص بهینۀ منابع و ارتقای رفاه اقتصادی ایفا میکند. این سیاستها در چارچوب سازوکارهای حاکم بر اقتصاد جهانی، عمدتاً ازطریق توافقنامههای دوجانبه یا چندجانبه اجرا میشوند و کاهش موانع تعرفهای و غیرتعرفهای را به دنبال دارند (Liu et al., 2023). باوجود چنین شرایطی، موانع تجاری همچنان جزء اجتنابناپذیر نظام تجارت بینالملل باقی مانده است. به عبارتی با گسترش جهانیشدن اقتصاد، اصطکاک تجاری بهعنوان یکی از پیچیدهترین چالشهای پیش روی شرکتها و بازارهای بینالمللی شناخته شده است که تأثیرات گسترده و چندبعدی بر عملکرد شرکتها و بازارهای جهانی دارد (Guo et al., 2024). در نظام تجارت جهانی، منازعات تجاری میان کشورها بهویژه میان ایالات متحده و چین، نمونۀ بارز افزایش اصطکاک تجاری است. به عبارتی، از سال ۲۰۱۸، افزایش اصطکاک تجاری میان چین و ایالات متحده موجب رواج حمایتهای تجاری در چین شده است (Huang et al., 2023)؛ علاوهبراین، ایالات متحده راهبرد دیگری از اصطکاک تجاری را علیه کشورهای دیگر ازجمله ایران به کار گرفته است که شامل وضع تحریمهای اقتصادی میشود. محرومکردن ایران از منابع مالی و اعتباری بینالمللی یا حداقل دشوارکردن دسترسی به این منابع، نمونهای بارز از این تحریمها است که تأثیرات عمیقی بر اقتصاد و فعالیت شرکتها داشته است (Razmahang, 2019). در پی اعمال تحریمها و افزایش اصطکاک تجاری، شرکتها با چالشهای عملیاتی و راهبردهای متعددی مواجه میشوند. این چالشها شامل افزایش هزینههای عملیاتی و لجستیکی، کاهش دسترسی به بازارهای هدف، اختلال در زنجیرههای تأمین و کاهش انعطافپذیری میشود که درنهایت به کاهش بازدۀ سرمایهگذاری واقعی منجر میشود (Guo et al., 2024). در چنین شرایطی، شرکتها بیشتر با هدف حفظ سودآوری کوتاهمدت و بقا در محیط پرریسک، رویکرد خود را از سرمایهگذاری واقعی به سمت مالیسازی تغییر میدهند. این پدیده، یعنی افزایش تخصیص داراییها به فعالیتهای مالی بهجای سرمایهگذاری در بخش تولیدی، نگرانیهای جدی را دربارۀ آیندۀ اقتصاد واقعی و توسعۀ پایدار شرکتها ایجاد میکند. براساس پژوهشهای صورتگرفته کاهش نرخ سرمایهگذاری در اقتصاد واقعی چین و تغییر ماهیت شرکتها از واقعی به مجازی سبب افزایش تخصیص داراییهای مالی توسط شرکتهای بورسی شده است (Jin et al., 2022). باتوجهبه پژوهشهای انجامشده، تحریمهای اقتصادی بهعنوان شوکهای برونزا میتواند انگیزهها و رفتارهای مدیریتی را تغییر دهد. در چنین شرایطی، مدیران ممکن است با هدف حفظ جایگاه شغلی، دریافت پاداشهای کوتاهمدت، جلوگیری از کاهش اعتبار شخصی یا پوشش ناکارآمدیهای مدیریتی خود، تصمیمهایی اتخاذ کنند که الزاماً همراستا با منافع بلندمدت سهامداران نیست (Hou et al., 2021). به عبارتی مدیران شرکتها هنگام مواجهه با اصطکاک تجاری زیانبخش و بهتبع آن کاهش بازدۀ سرمایهگذاری، با اتخاذ راهبردهای جایگزین برای رسیدن به منافع خود مدیران، درصدد بهبود وضعیت فعلی شرکت برخواهند آمد (Peng et al., 2023). چنین شرایطی معمولاً سبب ظهور یا تشدید ویژگی کوتهبینی مدیران میشود که مدیران میتوانند با تخصیص داراییهای مالی شرکتها بر روند آتی شرکتها تأثیر بگذارند (Yang et al., 2023). درصورت پیشبرد راهبرد مدیران کوتهبین و مشارکت در سرمایهگذاری بازارهای مالی ممکن است به سرمایهگذاری واقعی شرکتها آسیب وارد شود که این آسیب درصورت نظارت ضعیف هیئتمدیره و مهارت مالی کم مدیران میتواند تشدید شود (Leng et al., 2023). افزایش تعداد شرکتهایی که بهجای تمرکز بر فعالیتهای تولیدی اصلی خود، به سمت فعالیتهای مالی گرایش پیدا میکنند، نگرانیهایی را دربارۀ تخصیص ناکارآمد منابع، افزایش ریسک سیستماتیک و کاهش رشد اقتصادی بلندمدت ایجاد کرده است و چگونگی تبیین و حل مشکل تخصیص بیش از حد داراییهای مالی توسط شرکتهای تولیدی در فضای اقتصادی، امروزه به موضوعی بحثبرانگیز تبدیل شده است.
پژوهشهای پیشین به ابعاد مختلفی از تأثیر اصطکاک تجاری و پدیدۀ مالیسازی پرداختهاند؛ برای مثال، مطالعاتی به تأثیر اصطکاک تجاری بر ثبات بازار سهام (Guo et al., 2023) یا تأثیر مالیسازی شرکت بر چسبندگی هزینه (Yu et al., 2023) اشاره کردهاند؛ علاوهبراین، نقش ویژگیهای فردی مدیران در تصمیمگیریهای شرکتی، ازجمله تأثیر کوتهبینی مدیریتی بر مالیشدن شرکتها (Pan et al., 2024) و تأثیر منافع شخصی مدیران در مواجهه با شوکهای تقاضا (Zhang & Du, 2024)، موردکاوش قرار گرفته است. این پژوهشها نشان داده است که مدیران در شرایط عدمقطعیت و کاهش بازدۀ سرمایهگذاری، ممکن است برای رسیدن به منافع خود، راهبردهای جایگزینی اتخاذ کنند که تخصیص داراییهای مالی یکی از آنهاست (Ma, 2024). همچنین در مطالعات پیشین، بخش عمدۀ پژوهشها بر موضوع مالیسازی و پیامدهای آن و تأثیر ویژگیهای شخصیتی مدیران بر تصمیمگیریهای مالی، واکنش بازار به تغییرات محیطی و ارتباط بین مالیسازی و سرمایهگذاری واقعی متمرکز بوده و بهویژه در ایران بیشتر بر نقش اصطکاک مالی در تصمیمگیریها و عملکرد شرکتها تأکید شده است؛ بااینحال، به اصطکاک تجاری بهعنوان یکی از عوامل مهم اثرگذار بر ساختار مالی و رفتار شرکتها کمتر توجه شده و بهطور خاص، رابطۀ آن با مالیسازی شرکتها در بستر اقتصاد ایران بررسی نشده است. آنچه این پژوهش را از پژوهشهای مشابه در این حوزه متمایز میسازد، تأثیر ویژگیهای شخصیتی مدیران ازجمله کوتهبینی و فرصتطلبی است که دیدگاه پژوهش را بر ویژگیهای مدیریت متمرکز میکند.
مبانی نظری
یکی از شاخصهایی که اقتصاد کشوری را میتواند در مسیر جنگ تجاری قرار دهد، اصطکاک تجاری است. اصطکاک تجاری بیانگر سطوح مختلف اختلاف یا تنش بین شرکای تجاری است که شامل موانع تعرفهای و غیرتعرفهای میشود و با قوانین سازمان تجارت جهانی سازگار نیست (Wei, 2013). تحریمهای اقتصادی اعمالشده علیه ایران طی چهار دهۀ اخیر، محدودیتهای ساختاری چشمگیری را بر اقتصاد این کشور تحمیل کرده است؛ ازجملۀ مهمترین این محدودیتها میتوان به اختلال در زنجیرۀ تأمین صنایع داخلی، بهویژه صنایعی اشاره کرد که وابسته به واردات مواد اولیه و قطعات هستند؛ افزون بر آن، تحریمها مانع از دسترسی ایران به فناوریهای پیشرفته و ماشینآلات موردنیاز برای اجرای طرحهای سرمایهگذاری صنعتی شده است؛ درنهایت، این محدودیتها بازارهای صادراتی ایران را نیز با چالشهای جدی مواجه ساخته و از رشد و توسعۀ بخشهای تولیدی کشور کاسته است (Heydari et al., 2021). اصطکاک تجاری ازطریق ایجاد موانع تجاری و افزایش عدماطمینان بر نوسانات تقاضای خارجی تأثیر میگذارد. اعمال تعرفهها، سهمیهها و سایر محدودیتهای تجاری باعث کاهش تقاضا برای محصولات صادراتی میشود و درنتیجه شرکتها را با نوسانات شدید در بازارهای هدف مواجه میکند. همچنین سیاستهای تجاری محافظهکارانه باعث میشود که شرکتها به آیندۀ بازارهای خارجی محتاطتر باشند و سرمایهگذاریهای خود را کاهش دهند (Liu et al., 2023). در سالهای اخیر، اپیدمی کرونا، شیوع تعارضهای ژئوپلیتیکی، افزایش ریسک نزولی اقتصاد جهانی و تأثیرات سایر عوامل، همگی در کنار هم وضعیت عدماطمینان تقاضای خارجی را بیشتر کرده است (Ma, 2024). چنین تغییراتی بهنوبۀ خود شرکتها را وادار میکند تا تصمیمات تجاری و مالی خود را در پاسخ به تغییرات تقاضا تنظیم کنند که درنهایت بر سطح نسبت داراییهای مالی شرکت ها تأثیر بگذارد (Zhao et al., 2022).
مفهوم مالیسازی به اواخر دهۀ 1990 و اوایل 2000 میلادی باز میگردد. اگرچه تعاریف متعددی از مالیسازی ارائه شده است، میتوان گفت تعریف ارائهشده توسط اورهانگازی (Orhangazi, 2008)، یکی از جامعترین و پذیرفتهشدهترین تعاریف است. براساس این تعریف، مالیسازی شامل سه مؤلفۀ اصلی است: الف) افزایش سرمایهگذاری در ابزارهای مالی، ب) افزایش سهم درآمدهای غیرعملیاتی و ج) افزایش پرداختی به مؤسسات و نهادهای مالی. تعریف دیگری که توسط کریپنر (Krippner, 2005) ارائه شده است، بر انباشت سرمایه ا طریق سودهای غیرمولد تأکید دارد؛ این بدان معناست که بخش درخور توجهی از ثروت جامعه ازطریق فعالیتهای مالی و نه ازطریق تولید کالاها و خدمات ایجاد میشود. در ادامۀ تعاریف نظری ارائهشده، بررسی مطالعات تجربی جدید نشان میدهد که روند مالیسازی در شرکتهای غیرمالی طی دو دهۀ اخیر بهطور معناداری تشدید شده است. در این زمینه، توری و اوناران (Tori & Onaran, 2020) و دیویس (Davis, 2018) نشان میدهند که شرکتها بهمنظور پاسخگویی به فشارهای فزایندۀ سهامداران برای حداکثرسازی بازدۀ سرمایه به افزایش پرداختهای سود تقسیمی و بهره اقدام کردهاند. این گرایش، ساختار هزینهای شرکتها را به سمت تأمین منافع مالی و دوری از سرمایهگذاری مولد و واقعی متمایل کرده است؛ علاوهبراین، شواهد تجربی بیانگر آن است که بخش فزایندهای از سود شرکتهای غیرمالی نه ازطریق فعالیتهای تولیدی، بلکه از محل درآمدهای مالی حاصل میشود؛ درآمدهایی که ناشی از سرمایهگذاری در داراییهایی مانند اوراق بهادار، مشتقات مالی و سایر ابزارهای مالی است (Qi et al., 2021; Tori & Onaran, 2022). بررسیهای اخیر نیز نشان میدهد که روند مالیسازی در شرکتهای غیرمالی همچنان درحال تشدید است و اثرات درخور توجهی بر عملکرد و تصمیمگیریهای مالی دارد؛ برای نمونه، چن و همکاران (Chen et al., 2025) با استفاده از دادههای تابلویی پویا نشان میدهند که مالیسازی تا سطح مشخصی میتواند عملکرد اصلی کسبوکار را بهبود بخشد؛ اما فراتر از آن باعث کاهش کارایی فعالیتهای عملیاتی میشود؛ علاوهبراین، ژائو و همکاران (Zhao et al., 2025) اثر مالیسازی را بر تصمیمات تأمین مالی بدهی شرکتها بررسی کرده و نشان دادهاند که افزایش فعالیتهای مالی میتواند ساختار تأمین مالی شرکتها را تغییر دهد. جو و همکاران (Ju et al., 2024) نشان دادهاند که توجه سرمایهگذاران با افزایش روند مالیسازی شرکتها همراه است و میتواند موجب تمرکز بیشتر منابع بر داراییهای مالی شود. نتایج مشابهی نیز در پژوهشهای ژانگ و دو (Zhang & Du, 2024) و افزون بر آن شو و همکاران (Xu et al., 2024) مشاهده شده است که بیانگر اثرات مالیسازی بر نوآوری فناوری و کیفیت محصولات صادراتی شرکتها است. این شواهد تجربی بر ضرورت بررسی مالیسازی بهعنوان یک روند جاری و اثرگذار در شرکتهای غیرمالی تأکید میکند و اهمیت توجه به پیامدهای آن را در سیاستگذاری مالی و سرمایهگذاری واقعی روشن میسازد.
کوتهبینی بهعنوان یکی از ویژگیهای مهم شخصیتی مدیران، نشاندهندۀ تفاوت درک مدیر از زمان است که بهنوبۀ خود بر رفتار مدیران و نتایج شرکتها تأثیر میگذارد. بلودورن و مارتین (Bluedorn & Martin, 2008) ترجیحات ذهنی مدیران را در فرایندهای تصمیمگیری در قالب مفهوم جهتگیری زمانی بیان کردند که میتوان گفت جهتگیری کوتاهمدت مدیران که بهعنوان تمایل به اولویتدهی به نتایج کوتاهمدت و نادیدهگرفتن یا دستکم گرفتن پیامدهای مدیریتی تعریف میشود، به کوتهبینی مدیران منجر میشود. به عبارتی زمانی که مدیران افق تصمیمگیری کوتاهی دارند، ممکن است تمایل بیشتری به تمرکز بر منافعی داشته باشند که میتواند بلافاصله ارضا شود تا توسعۀ آتی شرکت (Zhang & Du, 2024). شواهد تجربی اخیر نیز این دیدگاه نظری را تأیید میکند؛ برای مثال، چن و همکاران (Chen et al., 2024) نشان دادند که مدیران کوتهبین تمایل بیشتری به تمرکز بر بازدهی سریع و تخصیص منابع مالی کوتاهمدت دارند و این امر میتواند به کاهش سرمایهگذاریهای مولد و تأثیر منفی بر توسعۀ بلندمدت شرکت منجر شود؛ علاوهبراین، یافتههای ژانگ و همکاران (Zhang et al., 2025) و دینگ و همکاران (Ding et al., 2024) نشان میدهد که فشار سهامداران برای دستیابی به بازدهی سریع، مدیران کوتهبین را به سمت سرمایهگذاریهای مالی و پروژههایی با بازدۀ سریع سوق میدهد و سرمایهگذاری در پروژههای بلندمدت و نوآوری کاهش مییابد. این شواهد تجربی حاکیازآن است که کوتهبینی مدیران میتواند بهعنوان عاملی تعیینکننده در رفتارهای مالی و سرمایهگذاری شرکتها عمل کند و پیامدهای درخورتوجهی بر فرایندهای مالیسازی و تخصیص منابع داشته باشد.
براساس نظریۀ نمایندگی به حداکثر رساندن منافع شخصی یکی از ویژگیهای اساسی مدیران ارشد است که بیانگر توجه بیش از حد مدیران به منافع شخصی خود است (Qin et al., 2023). ریشۀ اصلی فرصتطلبی مدیران در شرکتها را میتوان در فرایند جداسازی مالکیت از مدیریت دانست که باوجود اینکه برای عملکرد مؤثر شرکت ضروری است، اما مدیران میتوانند با دسترسی به اطلاعات و اختیارات بیشتر، از موقعیت خود برای کسب منافع شخصی سوءاستفاده کنند و منابع شرکت را به نفع خود یا افراد مرتبط با خود به کار گیرند یا تصمیماتی اتخاد کنند که منافع شخصی آنها را تأمین کند که این امر میتواند به ضرر سهامداران باشد و بهطورکلی به عملکرد شرکت آسیب برساند (Rudolf, 2019). البته باید توجه داشت که درصورتیکه سازوکارهای مؤثری برای مهار کژمنشی مدیران وجود نداشته باشد، این رفتارهای فرصتطلبانه تشدید شده و به مالیسازی بیش از حد منجر میشود. هرچند مالیسازی ممکن است در کوتاهمدت سودآور به نظر برسد، در بلندمدت با کاهش سرمایهگذاری در داراییهای واقعی، تضعیف ظرفیت تولیدی و ناپایداری جریانهای نقدی، موجب افت عملکرد مالی پایدار شرکت میشود؛ در این راستا، تقویت سازوکارهای حاکمیت شرکتی ازجمله افزایش استقلال هیئتمدیره، حضور فعال مالکان نهادی، ارتقای شفافیت اطلاعات مالی، بهکارگیری کنترلهای داخلی مؤثر، و همراستا کردن پاداشهای مدیران با عملکرد بلندمدت شرکت میتواند به کاهش تضاد منافع و بهبود کارایی تخصیص منابع منجر شود (Kasbar et al., 2023)؛ علاوهبراین، باتوجهبه دیدگاه اورهانگازی (Orhangazi, 2008) زمانی که فرصتهای کسب سود در بازارهای مالی بهتر از بازارهای تولیدمحور باشد، این امر باعث ایجاد انگیزۀ بیشتر برای سرمایهگذاری در داراییهای مالی و انگیزۀ کمتر برای سرمایهگذاری در داراییهای واقعی میشود.
مطالعات اخیر نشان میدهد که نوسانات و عدمقطعیتهای اقتصادی، ازجمله تغییرات ناگهانی در سیاستهای اقتصادی و تقاضای خارجی، نقش مهمی در رفتار مالی شرکتها ایفا میکند. یانگ و چن (Yang & Chen, 2023) با اندازهگیری روند مالیشدن شرکتهای غیرمالی نشان دادند که افزایش نااطمینانی سیاست اقتصادی باعث میشود تاشرکتها داراییهای مالی سوداگرانه (سفتهبازی) را کاهش دهند و تخصیص به ارزش داراییهای مالی را افزایش دهند. همچنین لیو و همکاران (Liu et al., 2023) استدلال کردند که عدمقطعیت سیاستهای اقتصادی از یکسو میتواند با افزایش نوسانات بازارهای مالی، بازدۀ موردانتظار سرمایهگذاریها را بالا ببرد. از سوی دیگر، افزایش هزینۀ تأمین مالی و ریسک ناشی از این نوسانات، ممکن است بازدۀ واقعی سرمایهگذاریها را کاهش دهد و جاذبۀ فعالیتهای مالی را برای شرکتها کمتر کند. بهطور خلاصه، نوسانات نامطمئن در تقاضای خارجی بینالمللی، نوسانات کلان اقتصادی و عدماطمینان سیاست اقتصادی، همگی بر سطح تخصیص داراییهای مالی شرکتها تأثیر میگذارد؛ بنابراین، در یک محیط اقتصادی نامطمئن، شرکتها باید بتوانند تصمیمات عملیاتی و مالی خود را بهطور منعطف برای پاسخ به تغییرات بازار و حفظ رشد سالم تنظیم کنند؛ بنابراین، فرضیۀ اول پژوهش به شرح زیر تدوین میشود:
فرضیۀ اول: اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها تأثیر مستقیم و معناداری دارد.
از منظر نظریۀ نمایندگی جنسن و مک کلینگ (1976Jensen & Meckling,) زمانی که منافع مدیران با منافع ذینفعان اصلی (بهویژه سهامداران) همراستا نباشد، مدیران ممکن است به رفتارهای فرصتطلبانهای دست بزنند که بهجای حداکثرسازی ارزش بلندمدت، منافع کوتاهمدت شخصی آنها را تأمین کند. در شرایط بروز اصطکاک تجاری مانند افزایش تعرفهها، محدودیتهای صادراتی یا بیثباتی در زنجیرۀ تأمین، ریسک عملیاتی شرکتها افزایش مییابد و چشمانداز سودآوری آنها در حوزههای تولیدی با عدمقطعیت مواجه میشود (Ma, 2024). در چنین شرایطی، مدیران برای کاهش ریسک سود عملیاتی و درنتیجه حفظ پاداش یا امنیت شغلی خود، به استفاده از ابزارهای مالی روی میآورند. این امر به افزایش سرمایهگذاری شرکتها در داراییهای مالی، اوراق بهادار یا ابزارهای مشتقه بهجای سرمایهگذاری در فعالیتهای عملیاتی منجر میشود؛ بهعبارت دیگر، اصطکاک تجاری زمینه را برای تشدید تضاد منافع میان مدیران و سهامداران فراهم میآورد و موجب تقویت انگیزههای مالیسازی ازسوی مدیران میشود (Zhang & Du, 2024). توری و اوناران (Tori & Onaran, 2020) دریافتند که شرکتها در مواجهه با شوکهای خارجی یا شرایط عدماطمینان اقتصادی تمایل دارند برای دستیابی به سود کوتاهمدت و محافظت از ارزش بازار خود، به فعالیتهای مالی بهجای تولیدی روی آورند؛ در همین راستامدیران در محیطهای پرریسک، انگیزۀ بیشتری برای دستکاری یا هدایت منابع به سوی فعالیتهای کمریسکتر اما پربازدهتر مالی دارند. حتی اگر این اقدامات در تضاد با راهبردهای بلندمدت شرکت باشد؛ بنابراین، فرضیۀ دوم پژوهش بهصورت زیر بیان میشود:
فرضیۀ دوم: اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها باتوجهبه فرصتطلبی مدیران تأثیر مستقیم و معناداری دارد.
اصطکاک تجاری بهعنوان مانعی جدی بر سر راه فعالیتهای تجاری، نهتنها بر عملکرد عملیاتی شرکتها تأثیر منفی میگذارد، بلکه ریسک کاهش ارزش سهام را نیز افزایش میدهد. این وضعیت، فشاری مضاعف بر مدیران وارد میکند و میتواند بهطورمستقیم بر جایگاه و موقعیت شغلی مدیران تأثیر گذارد و آنها را با تهدیداتی مانند اخراج، کاهش مزایا و پرداخت غرامت مواجه کند. براساس نظریۀ افق زمانی مدیران، در پاسخ به این تهدیدها و برای حفظ منافع کوتاهمدت، مدیران تمایل پیدا میکنند که دیدگاههای بلندمدت خود را کنار بگذارند و بر نتایج فوری تمرکز کنند؛ این پدیده همان کوتهبینی مدیران است (Ma, 2024). کوتهبینی در این زمینه، آنها را به سمت اتخاذ تصمیمهای کوتاهمدت سوق میدهد. این تهدیدها بهنوبۀ خود، میتواند به تقویت تمایل مدیران به اتخاذ تصمیمهای کوتاهمدت و سرمایهگذاری در پروژههایی با بازدۀ سریع (هرچند لزوماً مطلوب در بلندمدت نباشد) بینجامد. این پروژهها بیشتر شامل فعالیتهای مالیسازی، مانند سرمایهگذاری در ابزارهای مالی یا سفتهبازی بهجای سرمایهگذاری در توسعۀ عملیات اصلی میشود (Guo et al., 2023)؛ بنابراین، فرضیۀ سوم به شکل زیر تدوین شد:
فرضیۀ سوم: اصطکاک تجاری ازطریق کوتهبینی مدیران بر مالیسازی شرکتها تأثیر مستقیم و معناداری دارد.
مدل مفهومی پژوهش در شکل (1) نشان داده شده است.
شکل (1): مدل مفهومی پژوهش (Ma, 2024)
Figure (1): Conceptual model
پیشینۀ پژوهش
مطالعات متعددی نشان داد که اصطکاک تجاری تأثیر درخورتوجهی بر مالیسازی شرکتها دارد. ما (Ma, 2024) در بررسی شرکتهای سنگاپوری طی سالهای 2008 تا 2012 دریافت که اصطکاک تجاری اثر مستقیم و معناداری بر مالیسازی شرکتها دارد و ویژگیهای مدیریتی ازجمله فرصتطلبی و کوتهبینی مدیران نقش تعدیلگر و میانجی در این رابطه دارد. یافتههای پن و همکاران (Pan et al., 2024) با استفاده از رویکرد تفاوت در تفاوتها نشان داد که اصطکاک تجاری هزینههای اقتصادی و ریسک مالی شرکتها را افزایش میدهد. در سطح بازار، گو و همکاران (Guo et al., 2023) دریافتند که رویدادهای اصطکاک تجاری بر ثبات بازار سهام از چند روز پیش تا چند روز پس از وقوع تأثیرگذار است و یان و همکاران (Yan et al., 2022) نشان دادند که این رویدادها فرایند کشف قیمت را در بازار نقد تضعیف میکند و قیمتها را در بازار آتی بهسرعت تغییر میدهد. در زمینۀ ویژگیهای مدیریتی، ژانگ و دو ( Zhang & Du, 2024) دریافتند که کوتهبینی مدیریتی میتواند مالیشدن شرکتها را افزایش دهد؛ بااینحال، حضور سرمایهگذاران نهادی این رابطه را تضعیف میکند؛ علاوهبراین، بابازاده و یحیوی (Babazadeh & Yahivi, 2023) نشان دادند که اعتمادبهنفس بیش از حد و فرصتطلبی مدیران میتواند باعث افزایش تأخیر در تعدیل قیمت سهام شود؛ بهاینترتیب، ویژگیهای مدیریتی نقش مهمی در تعدیل یا تقویت اثر اصطکاک تجاری بر مالیسازی دارد؛ درنهایت، پیامدهای مالیسازی بر عملکرد شرکتها نیز موردتوجه پژوهشها قرار گرفته است. گونگ و همکاران (Gong et al., 2023) نشان دادند که مالیسازی با کاهش محدودیتهای تأمین مالی، کارایی سرمایهگذاری را افزایش میدهد. درمقابل، حاجی و همکاران (Haji et al., 2023) و جین و همکاران (Jin et al., 2022) دریافتند که مالیسازی میتواند اثر معکوس و معناداری بر تشکیل سرمایه و سرمایهگذاری ثابت بهویژه در شرکتهای دولتی و در شرایط سیاستهای پولی انقباضی داشته باشد؛ علاوهبراین، سون و گونگ (Sun & Gong, 2023) نشان داد که مالیسازی میتواند رفتار چسبندگی هزینه را بهویژه در شرکتهایی با کنترل داخلی قوی و تلاش برای جبران هزینهها کاهش دهد.
روش پژوهش
جامعۀ آماری شامل کلیۀ شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ایران در بازۀ زمانی ۱۱ساله طی سالهای 1392 تا 1402 است. نمونه نیز شامل شرکتهای پذیرفتهشده در بورس به روش حذف سیستماتیک بوده که از ویژگیهای زیر برخوردار است: شرکتهای دارای فروش صادراتی که اطلاعات مالی آنها برای استخراج متغیرهای پژوهش بهطور دقیق و شفاف در دسترس باشد و جهت رعایت قابلیت مقایسه، سال مالی منتهی به پایان اسفند ماه هر سال باشد و طی قلمرو زمانی موردبررسی، تغییر سال مالی نداده باشد؛ علاوهبراین به دلیل ماهیت خاص، نمونۀ آماری شامل شرکتهای واسطهگری، سرمایهگذاری، لیزینگ، بانکها و شرکتهای بیمه نباشد. با عنایت به شروط ذکشده تعداد 103 شرکت بورسی و فرابورسی به عنوان نمونـۀ نهایی پـژوهش در بازۀ زمـانی 1392 تا 1402 برای آزمون فرضیهها انتخاب شد. دادههای آماری از نرمافزار رهآورد نوین استخراج شده است؛ بدین منظور ابتدا دادهها در قالـب بانک اطلاعـات در نـرمافـزار اکسل ذخیره شد و تحلیل نهایی در نرمافزارهای ایویوز، استتا و ایموس صورت گرفت و برای بررسی متغیر میانجی از آزمون سوبل استفاده شد که بهصورت آنلاین در دسترس است.
بهمنظور بررسی فرضیهها، مدلهای تجربی پژوهش به شرح زیر است: مدل (1) برای آزمون فرضیۀ اول، مدل (2) برای آزمون فرضیۀ دوم و مدلهای (3) و (4) برای آزمون فرضیۀ سوم در نظر گرفته شده است (Ma, 2024).
|
(1) |
= |
|
(2) |
= |
|
(3) |
|
|
(4) |
|
در مدلهای 1 تا4، FIN درجۀ مالیسازی شرکتها، Trade اصطکاک تجاری، Control شامل متغیرهای کنترلی ازجمله: Size اندازۀ شرکت، Lev اهرم مالی، Roa بازدۀ داراییها، Cash flow جریان نقدی، Growth توانایی رشد شرکت، Pid درصد استقلال اعضای هیئتمدیره، Topi تمرکز سهام، Perk فرصتطلبی مدیران و Sighte کوتهبینی مدیران است.
نحوۀ اندازهگیری متغیرهای پژوهش به تفکیک متغیرهای وابسته، مستقل، کنترلی، تعدیلگر و میانجی در جدول (1) نشان داده شده است.
جدول (1): توصیف متغیرهای پژوهش
Table (1): Description of variables
|
متغیر |
تعریف عملیاتی |
||||||||||||||||||||||||||||
|
متغیر وابسته: درجۀ مالیسازی شرکت |
نسبت داراییهای مالی نگهداریشده توسط شرکت (شامل وجه نقد، مطالبات، سرمایهگذاری در اوراق بهادار) به مجموع داراییهای پایان دوره (Li et al., 2021 ؛Nie et al., 2023؛ Taghizadeh & Badavar, 2025) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
متغیر مستقل: اصطکاک تجاری |
تفاوت سود عملیاتی (حاصل از فروشهای داخلی) سال قبل و سود عملیاتی (حاصل از فروشهای خارجی) سال جاری شرکت بر سود عملیاتی حاصل از فروش داخلی (Ma, 2024) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
متغیرهای کنترلی |
|||||||||||||||||||||||||||||
|
اهرم مالی |
نسبت مجموع بدهی به مجموع داراییهای شرکت (Ma, 2024) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
اندازۀ شرکت |
لگاریتم طبیعی مجموع داراییها در پایان سال شرکت (Ma, 2024) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
بازدۀ دارایی |
نسبت سود خالص به مجموع داراییهای شرکت (Ma, 2024) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
توانایی رشد شرکت |
نرخ رشد مجموع داراییهای شرکتها که برابر است با اختلاف مجموع داراییهای سال جاری و داراییهای سال قبل بر داراییهای سال قبل (Ma, 2024) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
درصد استقلال اعضای هیئتمدیره |
تعداد اعضای غیرموظف به تعداد مجموع اعضای هیئتمدیره (Ma, 2024) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
تمرکز سهام |
درصد سهم بزرگترین سهامدار شرکت (Ma, 2024) |
||||||||||||||||||||||||||||
|
متغیر تعدیلگر: فرصتطلبی مدیران |
برای اندازهگیری فرصتطلبی مدیران از کیفیت اقلام تعهدی استفاده شده است. ابتدا کل اقلام تعهدی براساس رویکرد مبتنی بر صورت جریان وجوه نقد بهصورت اختلاف سود خالص و جریانهای نقد عملیاتی محاسبه شده است و سپس برای ارزیابی کیفیت اقلام تعهدی شرکت و محاسبۀ پسماند حاصل، از مدل فرانسیس استفاده شده است (Francis et al., 2005). TCAi,t = α0 + α1CFOi,t-1 + α2CFOi,t + α3CFOi,t+1 + α4ΔREVi,t + α5PPEi,t + ɛi,t TCAi,t: مجموع اقلام تعهدی شرکت i در سال t است. CFOi,t جریان وجه نقد حاصل از عملیات شرکت i در سال t است.ΔREVi,t تغییر در درآمد ناشی از فروش شرکت i بین سالهای t و t-1 است.PPEi,t خالص داراییهای ثابت مشهود شرکت i در سال t است (Valizadeh et al., 2020). |
||||||||||||||||||||||||||||
|
متغیر میانجی: کوتهبینی مدیران |
ابتدا نیاز است برای شناسایی و تعیین شرکتهای کوتهبین، سطح موردانتظار بازدۀ دارایی و هزینۀ بازاریابی و هزینۀ پژوهش و توسعه طی دورۀ زمانی پژوهش برای هر شرکت به روش اندرسون و سیائو (Anderson & Hsiao, 1982) با استفاده از مدلهای زیر برآورد شود: ROAi,t = β0 + β1ROAi,t-1 + ɛi MKtgi,t = β0 + β1 MKtgi,t-1 + ɛi,t R&Di,t = β0 + β1 R&Di,t-1 + ɛi,t که در این دو مدل به ترتیب نرخ بازدۀ داراییهاست که براساس نسبت سودخالص بر کل داراییها سنجیده میشود. سطح موردانتظار هزینۀ بازاریابی است که برابر نسبت هزینههای بازاریابی و فروش بر کل داراییهاست و سطح موردانتظار هزینۀ پژوهش و توسعه است که برابر نسبت هزینههای پژوهش و توسعه بر کل داراییهاست. پس از محاسبۀ مقادیر موردانتظار بازدۀ داراییها، هزینۀ بازاریابی و فروش و هزینۀ پژوهش و توسعه ازطریق مدلهای فوق، مقادیر واقعی را با مقادیر پیشبینیشده توسط مدلهای ذکرشده مقایسه کرده و درنهایت باتوجهبه میزان اختلاف موجود ( ) شرکتها در 4 گروه اصلی طبقهبندی شده است.
شرکتهای حاضر در گروه 1 بهعنوان شرکتهای دارای مدیریت کوتهبین در نظر گرفته شده است؛ بنابراین، برای شرکتهایی که دارای مدیریت کوتهبین هستند، عدد یک و برای شرکتهای مابقی عدد صفر لحاظ شد (Heydari-Farahany et al., 2019; Nikkar et al., 2022). |
||||||||||||||||||||||||||||
یافتهها
جدول (2) بیانگر آمار توصیفی متغیرهای پژوهش است که از روش وینسورایزین (در سطح 5 و 95درصد) بهمنظور کاهش اثر دادههای پرت استفاده شده است.
جدول (2): آمار توصیفی دادهها
Table (2): Descriptive statistics
|
متغیر |
میانگین |
میانه |
بیشینه |
کمینه |
انحراف معیار |
چولگی |
کشیدگی |
جارک برا |
|
درجۀ مالیسازی شرکت |
360/0 |
332/0 |
912/0 |
011/0 |
188/0 |
471/0 |
458/2 |
000/0 |
|
جریان نقد عملیاتی |
147/0 |
121/0 |
872/0 |
387/0- |
148/0 |
794/0 |
577/4 |
000/0 |
|
توانایی رشد شرکت |
341/0 |
256/0 |
220/1 |
064/0- |
336/0 |
072/1 |
538/3 |
000/0 |
|
اهرم مالی |
539/0 |
519/0 |
627/2 |
037/0 |
235/0 |
883/1 |
071/15 |
000/0 |
|
فرصتطلبی مدیران |
002/0 |
007/0 |
495/0 |
614/0- |
117/0 |
443/0- |
565/5 |
000/0 |
|
درصد استقلال اعضای هیئتمدیره |
640/0 |
600/0 |
000/1 |
000/0 |
194/0 |
254/0- |
128/3 |
001/0 |
|
سایز شرکت |
864/6 |
750/6 |
510/9 |
060/5 |
812/0 |
567/0 |
888/2 |
000/0 |
|
اصطکاک تجاری |
420/0 |
851/0 |
999/0 |
645/2- |
965/0 |
180/2- |
765/6 |
000/0 |
|
تمرکز سهام |
526/0 |
510/0 |
999/0 |
090/0 |
209/0 |
161/0 |
499/2 |
000/0 |
|
بازدۀ داراییها |
187/0 |
165/0 |
837/0 |
607/0- |
173/0 |
284/0 |
307/4 |
000/0 |
متوسط اهرم مالی شرکتها، بازدۀ دارایی و جریان نقدی عملیاتی شرکتهای موردبررسی به ترتیب برابر 539/0، 18/0 و 14/0 بوده است؛ این بدان معناست که بهطور متوسط 9/53درصد از داراییهای شرکتهای موردبررسی ازطریق بدهی تأمین مالی شدهاند؛ درنتیجه از ریسک مالی زیادی برخوردار هستند. سود خالص شرکتهای مدنظر 18درصد داراییهای شرکتها بوده و 14درصد کل داراییهای شرکت مربوط به جریان نقدی عملیاتی است. میانگین درصد استقلال اعضای هیئتمدیره برابر 64/0 است که میتوان گفت بهطور متوسط 64درصد اعضای کل هیئتمدیره را اعضای هیئتمدیرۀ غیرموظف تشکیل میدهد.
پس از حذف مشاهدات پرت، بهمنظور اطمینان از عدموجود نتایج کاذب در رگرسیون و معناداربودن متغیرها، به انجام آزمون مانایی و محاسبۀ ریشۀ واحد متغیرهای پژوهش اقدام شد. بهمنظور بررسی مانایی متغیرها از آزمون لوین، لین و چو و آزمون ایم، پسران و شین استفاده شده است. فرضیۀ صفر آزمون ریشه واحد مبنی بر نامانایی متغیرها است؛ در همین راستا، فرضیۀ صفر متغیرهایی چون درجۀ مالیسازی شرکت، اصطکاک تجاری، جریان نقدی عملیاتی، تمرکز سهام، درصد استقلال اعضای هیئتمدیره و فرصتطلبی مدیران در سطح بدون لحاظ روند زمانی و تفاضلگیری و مابقی متغیرها با تفاضل مرتبۀ اول در سطح اطمینان 95درصد رد شده است؛ درنتیجه این اطمینان حاصل شد که تمامی متغیرهای استفادهشده در مدل مانا هستند. درصورت مانانبودن برخی از متغیرهای پژوهش در سطح، آزمون برای اجتناب از رگرسیون غیرواقعی و اطمینان از برآورد یک رگرسیون درست ضرورت دارد. در این پژوهش از آزمون کائو بهمنظور بررسی همانباشتگی استفاده شده است. نتایج حاصل از آزمون کائو بیانگر این است که باتوجهبه آمارۀ T و سطح معناداری آن، فرضیۀ صفر این آزمون که مبنی بر عدموجود همانباشتگی بین متغیرهای پژوهش است رد میشود؛ بنابراین، در سطح اطمینان 95درصد بین متغیر وابسته و متغیرهای مستقل هر دو مدل رابطۀ بلندمدت وجود دارد؛ بنابراین، با اطمینان از صحت مدل رگرسیونی، مراحل برآورد و تحلیل نتایج انجام شده است.
از آزمون چاو برای مشخصکردن تلفیقی یا تابلوییبودن دادههای ترکیبی استفاده شد و در گام بعدی برای تعیین نوع دادههای تابلویی (اثرهای ثابت یا تصادفی) از آزمون هاسمن استفاده شده است. نتایج آزمون چاو حاکیازآن است که باتوجهبه مقدار آمارهۀ فیشر (10/15) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ اول و مقدار آمارۀ فیشر (52/15) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ دوم استفاده از دادههای تابلویی برای تحلیل فرضیهها مناسب است؛ در همین راستا، مقدار آمارۀ کایدو (66/48) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ اول و مقدار آمارۀ کایدو (61/54) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ دوم حاصل از آزمون هاسمن مؤید آن است که مدل اثرات ثابت بهعنوان مدل مناسب برای بررسی هر دو فرضیه انتخاب شده است؛برای تجزیهوتحلیل دادههای هریک از مدلها نیاز است که قبل از برازش آنها، فروض کلاسیک مدل آزمون شود. باتوجهبه ساختار تابلویی دادهها با الگوی اثرهای ثابت برای برآورد مدل فرضیۀ اول و دوم در این پژوهش، از آزمون والد تعدیلشده برای بررسی ناهمسانی واریانس و از آزمون وولدریج برای بررسی خودهمبستگی سریالی اجزای اخلال استفاده شده است.
نتایج آزمون والد تعدیلشده نشان داد که براساس مقدار آمارۀ کایدو (11/4176) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ اول و مقدار آمارۀ کایدو (97/6477) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ دوم مدل رگرسیونی فرضیۀ اول و دوم دارای مشکل ناهمسانی واریانس است؛ در همین راستا، مقدار آمارۀ فیشر (228/117) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ اول و مقدار آمارۀ فیشر (299/124) و سطح معناداری (000/0) برای فرضیۀ دوم حاصل از آزمون وولدریج، دلالت بر وجود مشکل خودهمبستگی اجزای اخلال دارد؛ بنابراین، برای رفع همزمان مشکل از رویکرد پرایس _ وینستون استفاده شده است؛ علاوهبراین، بهمنظور بررسی همخطی از عامل تورم واریانس برای کسب اطمینان، از عدموجود رابطۀ همخطی چندگانه بین متغیرهای توضیحی استفاده شد. نتایج آزمون فرضیۀ اول به همراه عامل تورم واریانس در جدول (3) نشان داده شده است.
جدول (3): نتیجۀ نهایی فرضیۀ اول
Table (3): First hypothesis final result
|
Fini,t = α0 + α1Tradei,t + α2Sizei,t + α3Levi,t + α4Roai,t + α5Cfoi,t + α6Growthi,t + α7Pidi,t + α8Topii,t+ ɛi,t |
|||||
|
متغیر |
ضریب |
خطای استاندارد |
آماره Z |
Prob |
عامل تورم واریانس |
|
اصطکاک تجاری |
012/0 |
004/0 |
15/3 |
002/0 |
05/1 |
|
تمرکز سهام |
015/0- |
025/0 |
61/0- |
539/0 |
26/6 |
|
اندازۀ شرکت |
106/0 |
054/0 |
96/1 |
050/0 |
28/3 |
|
بازدۀ دارایی |
267/0 |
064/0 |
15/4 |
000/0 |
12/5 |
|
درصد استقلال اعضای هیئتمدیره |
008/0 |
027/0 |
32/0 |
745/0 |
56/7 |
|
اهرم مالی |
150/0 |
039/0 |
77/3 |
000/0 |
49/5 |
|
توانایی رشد شرکت |
024/0- |
014/0 |
71/1- |
087/0 |
52/1 |
|
جریان نقدی عملیاتی |
0007/0- |
041/0 |
02/0- |
986/0 |
44/3 |
|
مقدار ثابت |
205/0 |
040/0 |
05/5 |
000/0 |
- |
|
سطح معناداری |
000/0 |
ضریب تعیین |
367/0 |
||
|
آمارۀ والد |
02/37 |
||||
باتوجهبه نتایج حاصل از جدول (3)، ضریب اصطکاک تجاری (012/0) و سطح معناداری آمارۀ والد کمتر از 5درصد (000/0) است. میتوان گفت در سطح اطمینان 95درصد، اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها تأثیر مستقیم و معناداری دارد؛ علاوهبراین، بهمنظور بررسی همخطی تمامی متغیرها، میتوان گفت بین متغیرهای توضیحی مشکل همخطی وجود ندارد. نتایج آزمون فرضیۀ دوم به همراه عامل تورم واریانس در جدول (4) نشان داده شده است.
جدول (4): نتیجۀ نهایی فرضیۀ دوم
Table (4): Second hypothesis final result
|
Fini,t = α0 + α1Tradei,t + α2Perki,t * Tradei,t + α3Sizei,t + α4Levi,t + α5Roai,t + α6Cfoi,t + α7Growthi,t + α8Pidi,t + α9Topii,t+ ɛi,t |
|||||
|
متغیر |
ضریب |
خطای استاندارد |
آماره Z |
Prob |
عامل تورم واریانس |
|
اصطکاک تجاری |
005/0 |
002/0 |
95/1 |
051/0 |
15/1 |
|
تمرکز سهام |
026/0 |
037/0 |
71/0 |
476/0 |
12/6 |
|
اندازۀ شرکت |
123/0 |
041/0 |
99/2 |
003/0 |
59/2 |
|
بازدۀ دارایی |
068/0- |
029/0 |
34/2- |
020/0 |
25/1 |
|
درصد استقلال اعضای هیئتمدیره |
006/0- |
025/0 |
25/0- |
805/0 |
12/7 |
|
اهرم مالی |
0287/0 |
0285/0 |
01/1 |
314/0 |
95/4 |
|
توانایی رشد شرکت |
012/0- |
011/0 |
14/1- |
253/0 |
60/1 |
|
جریان نقدی عملیاتی |
040/0 |
036/0 |
11/1 |
265/0 |
04/2 |
|
فرصتطلبی مدیران*اصطکاک تجاری |
111/0 |
045/0 |
48/2 |
013/0 |
17/1 |
|
مقدار ثابت |
312/0 |
038/0 |
16/8 |
000/0 |
- |
|
سطح معناداری |
0001/0 |
ضریب تعیین |
4055/0 |
||
|
آمارۀ والد |
25/35 |
||||
مدل دوم پژوهش، نقش تعدیلی متغیر فرصتطلبی مدیران را نشان میدهد. باتوجهبه نتایج جدول (4) ضریب فرصتطلبی مدیران*اصطکاک تجاری (111/0) و سطح معناداری آمارۀ والد کمتر از 5درصد (0001/0) است. میتوان گفت این متغیر در سطح اطمینان 95درصد بر رابطۀ بین اصطکاک تجاری و مالیسازی شرکتها تأثیر مستقیم و معناداری دارد و فرضیۀ دوم پژوهش تأیید میشود. همچنین، با بررسی همخطی متغیرهای این مدل میتوان گفت بین متغیرهای توضیحی این مدل، مشکل همخطی وجود ندارد. نتایج آزمون مدل اول و دوم فرضیۀ سوم در جداول (5) و (6) نشان داده شده است.
جدول (5): نتایج آزمون مدل اول فرضیۀ سوم
Table (5): First model of third hypothesis test
|
= |
||||
|
Prob |
آماره T |
خطای استاندارد |
ضریب |
متغیر |
|
006/0 |
755/2- |
015/0 |
043/0- |
اصطکاک تجاری |
|
970/0 |
037/0- |
241/0 |
008/0- |
تمرکز سهام |
|
557/0 |
586/0- |
148/0 |
086/0- |
اندازۀ شرکت |
|
000/0 |
039/10 |
152/0 |
527/1 |
بازدۀ دارایی |
|
336/0 |
961/0- |
091/0 |
088/0- |
درصد استقلال اعضای هیئتمدیره |
|
004/0 |
833/2 |
108/0 |
306/0 |
اهرم مالی |
|
000/0 |
113/6 |
039/0 |
240/0 |
توانایی رشد شرکت |
|
061/0 |
870/1- |
128/0 |
240/0- |
جریان نقدی عملیاتی |
|
706/0 |
377/0- |
172/0 |
065/0- |
مقدار ثابت |
|
314/0 |
ضریب تعیین |
000/0 |
سطح معناداری |
|
|
832/3 |
آمارۀ فیشر |
|||
جدول (6): نتایج آزمون مدل دوم فرضیۀ سوم
Table (6): Second model of third hypothesis test
|
= |
|||||
|
متغیر |
ضریب |
خطای استاندارد |
آماره |
Prob |
|
|
جریان نقدی عملیاتی |
088/0- |
037/0 |
36/2- |
018/0 |
|
|
توانایی رشد شرکت |
062/0- |
026/0 |
34/2- |
020/0 |
|
|
اهرم مالی |
111/0 |
031/0 |
57/3 |
000/0 |
|
|
درصد استقلال اعضای هیئتمدیره |
027/0- |
024/0 |
14/1- |
255/0 |
|
|
بازدۀ دارایی |
393/0 |
046/0 |
46/8 |
000/0 |
|
|
اندازۀ شرکت |
218/0 |
0688/0 |
17/3 |
002/0 |
|
|
تمرکز سهام |
013/0 |
025/0 |
54/0 |
588/0 |
|
|
کوتهبینی مدیران |
029/0- |
009/0 |
08/3- |
002/0 |
|
|
مقدار ثابت |
220/0 |
031/0 |
08/7 |
000/0 |
|
|
سطح معناداری 000/0 |
آمارۀ فیشر 67/100 |
||||
برای بررسی اثر میانجیگری متغیر کوتهبینی مدیران نیز از آزمون سوبل استفاده شده است؛ بدین منظور ضرایب و خطای استاندارد متغیرهای اصطکاک تجاری و کوتهبینی مدیران حاصل از جداول (5) و(6) برای انجام آزمون سوبل در جدول (7) استفاده شد.
جدول (7): نتایج آزمون سوبل برای فرضیۀ سوم
Table (7): Sobel test for third hypothesis test
|
|
|||
|
سطح معناداری 036/0 |
آمارۀ t 035/3 |
0015/0Sa= |
A = 043/0- |
|
0095/0 Sb= |
029/0- B = |
||
طبق نتایج جدول (7) مشخص شد که باتوجهبه مقدار آمارۀ تی (03/3) و سطح معناداری مربوط (03/0) در سطح اطمینان 95درصد، کوتهبینی مدیران اثر اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکت را میانجیگری میکند و تأثیر مستقیم و معناداری دارد. علاوهبراین، باتوجهبه معناداری اثر اصطکاک تجاری بر مالیسازی، این میانجیگری بهطور جزئی است؛ بنابراین، فرضیۀ سوم پژوهش پذیرفته میشود.
باتوجهبه اینکه مالیسازی شرکت بهعنوان متغیر وابسته، متغیری با توزیع چوله به راست است، در این پژوهش علاوهبر رگرسیون با رویکرد پرایس _ وینستون از رگرسیون توبیت با در نظر گرفتن ماهیت سانسورشدۀ دادهها، برای بررسی اثر اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها استفاده شده است. نتایج حاصل در جدول (8) نشان داده شده است.
جدول (8): نتایج آزمون رگرسیون توبیت
Table (8): Tobit regression
|
= |
|||||
|
متغیر |
ضریب |
خطای استاندارد |
آمارۀ |
Prob |
عامل تورم واریانس |
|
اصطکاک تجاری |
015/0 |
004/0 |
25/3 |
001/0 |
05/1 |
|
تمرکز سهام |
002/0 |
050/0 |
05/0 |
962/0 |
26/6 |
|
اندازۀ شرکت |
061/0 |
044/0 |
41/1 |
159/0 |
28/3 |
|
بازدۀ دارایی |
279/0 |
044/0 |
24/6 |
000/0 |
12/5 |
|
درصد استقلال اعضای هیئتمدیره |
001/0- |
026/0 |
07/0- |
946/0 |
56/7 |
|
اهرم مالی |
145/0 |
031/0 |
67/4 |
000/0 |
49/5 |
|
توانایی رشد شرکت |
013/0- |
011/0 |
16/1- |
245/0 |
52/1 |
|
جریان نقدی عملیاتی |
020/0 |
038/0 |
53/0 |
596/0 |
44/3 |
|
مقدار ثابت |
218/0 |
043/0 |
05/5 |
000/0 |
- |
|
آمارۀ والد 23/80 |
سطح معناداری 000/0 |
||||
نتایج حاصل از جدول (8) بیانگر این است که باتوجهبه اینکه مقدار آمارۀZ برابر 25/3 و سطح معناداری برابر 001/0 است. در سطح اطمینان 95درصد اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها تأثیر مستقیم و معنادار دارد. با استفاده از نرمافزار ایموس اثر تعدیلگری نوع شرکت بر رابطۀ بین اصطکاک تجاری و مالیسازی شرکت بررسی شده است. نتایج حاصل در جدول (9) نشان داده شده است.
جدول (9): اثر تعدیلگری نوع شرکت
Table (9): The moderating effect of the second hypothesis
|
آمارۀ کای دو |
0009/0 |
|
سطح معناداری |
926/0 |
نتایج حاصل از جدول (9) بیانگر این است که باتوجهبه اینکه مقدار آمارۀ کایدو برابر 009/0 و سطح معناداری برابر 926/0 است؛ بنابراین، نتایج حاصل از این پژوهش، تحتتأثیر نوع شرکت نیست. به عبارتی برای آزمون فرضیههای پژوهش نیازی به بررسی جداگانۀ شرکتهای بورسی و فرابورسی نیست.
نتایج و پیشنهادها
هدف اصلی پژوهش، بررسی تأثیر اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها طی سالهای 1392 تا 1402 با تمرکز بر شرکتهای صادراتی صنایع موردبررسی است. نتایج حاکیازآن است که در سطح اطمینان 95درصد اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها تأثیر مستقیم و معنادار داشته و فرصتطلبی مدیران اثر تعدیلگری مستقیم و معناداری بر رابطۀ بین اصطکاک تجاری و مالیسازی شرکتها دارد؛ علاوهبراین، اصطکاک تجاری ازطریق کوتهبینی مدیران بر مالیسازی شرکت تأثیر مستقیم و معنادار دارد. باتوجهبه معناداربودن تأثیر اصطکاک تجاری بر مالیسازی میتوان گفت کوتهبینی مدیران بهطور جزئی رابطۀ بین اصطکاک تجاری و مالیسازی شرکتها را میانجیگری میکند؛ علاوهبراین نتایج حاصل از این پژوهش، تحتتأثیر نوع شرکت نیست. به عبارتی برای آزمون فرضیههای پژوهش نیازی به بررسی جداگانۀ شرکتهای بورسی و فرابورسی نیست. طبق نتایج بهدستآمده، اصطکاک تجاری با ایجاد موانعی در جریان آزاد کالاها و خدمات، بهطورمستقیم بر تصمیمگیریهای مالی شرکتها اثرگذار است. افزایش هزینههای تولید، کاهش تقاضا و افزایش ریسک سرمایهگذاری ناشی از اصطکاک تجاری، به کاهش سودآوری شرکتها و محدودشدن دسترسی آنها به منابع مالی خارجی منجر میشود و در پاسخ به این چالشها، شرکتها بیشتر به سمت مالیسازی حرکت میکنند. در شرایطی که اصطکاک تجاری بر شرکتها فشار وارد میکند، رفتار مدیران فرصتطلب میتواند بر تصمیمات مالی شرکتها تأثیر بیشتری داشته باشد. این مدیران با اولویت قراردادن منافع شخصی کوتاهمدت بر منافع بلندمدت شرکت، ممکن است از شرایط نامساعد اقتصادی ناشی از اصطکاک تجاری برای کسب سود شخصی سوءاستفاده کنند؛ بنابراین، مدیرانی که دیدگاه کوتاهمدتی به آیندۀ شرکت دارند، تمایل بیشتری به اتخاذ تصمیماتی دارند که منافع کوتاهمدت آنها را تأمین کند. حتی اگر به زیان بلندمدت شرکت باشد. نتایج حاصل از پژوهش با یافتههای ما (Ma, 2024) همراستا است که نشان داد اصطکاک تجاری میتواند مستقیماً بر روند مالیسازی اثر بگذارد و در این میان ویژگیهای فردی مدیران (ازجمله فرصتطلبی و کوتهبینی) نقش پررنگی داشته باشد. یافتههای این پژوهش از نقطه نظر اثرگذاری ویژگیهای مدیریتی با نتایج ژانگ و دو (Zhang & Du, 2024) مطابقت دارد که اشاره کردهاندکوتهبینی مدیریتی میتواند مالیشدن شرکتها را تح تأثیر قرار دهد. همچنین، شواهد گونگ و همکاران (Gong et al., 2023) درخصوص نقش مالیسازی در ارتقای کارایی سرمایهگذاری نیز با جهتگیری نتایج حاضر سازگار است؛ علاوهبراین، اثر مستقیم و معکوس اصطکاک تجاری بر ثبات بازار سهام که گو و همکاران (Guo et al., 2023) بیان کردهاند، تأییدی بر این نکته است که در شرایط عدماطمینان ناشی از اصطکاک تجاری، شرکتها با افزایش ریسک تمایل بیشتری به داراییهای مالی پیدا میکنند. یافتههای جین و همکاران (Jin et al., 2022) دربارۀ رابطۀ معکوس مالیسازی با سرمایهگذاری ثابت، بیانگر روندی است که در آن شرکتها در مواجهه با فشارهای محیطی به سمت تصمیمات مالی کوتاهمدت و محافظهکارانهتر سوق پیدا میکنند.
همچنین، تقویت حاکمیت شرکتی و ایجاد سازوکارهای نظارتی قوی میتواند در کاهش اثرات منفی رفتارهای فرصتطلبانۀ مدیران و بهبود تصمیمگیریهای مالی شرکتها مؤثر باشد. سیاستگذاران نیز با تدوین سیاستهای حمایتی از شرکتها و کاهش موانع تجاری، میتوانند محیط کسبوکار را برای شرکتها بهبود ببخشند و از این طریق بر رشد و توسعۀ اقتصادی کشور تأثیر مثبت بگذارند؛ علاوهبراین، برای بهبود تصمیمگیریهای مالی شرکتها نیاز به پژوهشهای بیشتری در زمینۀ طراحی سازوکارهای نوآورانه برای افزایش شفافیت اطلاعات مالی و کاهش ریسکهای ناشی از شوکهای خارجی است. بهطورکلی، یافتههای این پژوهش بر اهمیت در نظر گرفتن عوامل محیطی و نهادی در تحلیل تصمیمات مالی شرکتها تأکید دارد و نشان میدهد که برای بهبود عملکرد شرکتها و ارتقای کارایی بازار سرمایه، نیازمند سیاستگذاریهای هماهنگ و مبتنی بر شواهد است. باتوجهبه اهمیت روزافزون تأثیر عوامل بینالمللی نظیر اصطکاک تجاری بر عملکرد مالی شرکتها، بهویژه در شرایط نوسانات اقتصادی و سیاسی، پژوهشهای آتی در این حوزه میتواند به درک دقیقتر روابط میان متغیرهای مدیریتی و فرایندهای مالی کمک کند؛ بر این اساس، پیشنهاد میشود در پژوهشهای آتی به محورهای زیر شود: الف) باتوجهبه تفاوت صنایع در میزان مواجهه با ریسکهای تجاری و مالی، پیشنهاد میشود اثر اصطکاک تجاری بر مالیسازی شرکتها بهصورت تفکیکی، در صنایع خاص بررسی شود. ویژگیهای ساختاری هر صنعت، مانند شدت رقابت، وابستگی به تجارت خارجی، ساختار هزینهای و ظرفیت نوآوری میتواند به واکنشهای متفاوت شرکتها در برابر موانع تجاری منجر شود. این رویکرد، درک دقیقتری از سازوکارهای رفتاری مدیران فراهم میسازد؛ ب) بررسی تأثیر متغیرهای کلان اقتصادی ازجمله تورم و نرخ بهره: این متغیرها میتواند بهطور مستقیم یا غیرمستقیم بر تصمیمات مالی شرکتها و نحوۀ واکنش آنها به اصطکاک تجاری تأثیرگذار باشد؛ ج) بررسی اثر تعدیلگری مسئولیت اجتماعی بر رابطۀ اصطکاک تجاری و مالیسازی شرکت: مسئولیت اجتماعی شرکتی یکی از عوامل مهم در شکلگیری راهبردهای مالی و غیرفرهنگی درونسازمانی است. شرکتهایی که به مسئولیت اجتماعی پایبند هستند، ممکن است در مواجهه با اصطکاک تجاری، تصمیماتی محافظهکارانهتر و متعهدتر نسبتبه ذینفعان اتخاذ کنند. بررسی نقش تعدیلگری CSR در پژوهشهای آتی میتواند به شناخت بهتر رفتارهای مالی شرکتها در زمان بحرانهای اقتصادی و تجاری کمک کند و تفاوتهای رفتاری در شرکتهای مسئولیتپذیر و صرفاً سودمحور را روشن سازد؛ د) بررسی تأثیر دیگر جنبههای روانشناختی مدیران مانند ریسکپذیری یا اعتماد بهنفس بیش از حد مدیران: گرچه پژوهش حاضر بر دو ویژگی فرصتطلبی و کوتهبینی تمرکز داشته، ابعاد دیگری از شخصیت مدیران مانند ریسکپذیری یا اعتمادبهنفس بیش از حد نیز میتواند بر نحوۀ واکنش مدیران به اصطکاک تجاری و اتخاذ تصمیمات مالی اثرگذار باشد.
یکی از مهمترین محدودیتهای این پژوهش، عدمدسترسی به دادههای تفکیکی دقیق درخصوص سودهای عملیاتی ناشی از فروش داخلی و صادراتی شرکتها است. باوجود اینکه دورۀ زمانی پژوهش حاضر همزمان با اعمال تحریمها و نوسانات اقتصادی بوده و اثرات این شرایط بهصورت غیرمستقیم در دادهها انعکاس یافته است، عدمکنترل مستقیم این متغیرها ممکن است برخی از روابط موردبررسی را تحتتأثیر قرار دهد. همچنین، تمرکز پژوهش بر شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران، اگرچه به دلیل دسترسی به دادههای ساختاریافته ضروری بوده، باعث محدودشدن تعمیمپذیری نتایج به سایر شرکتهای غیربورسی و کوچک شده است.
)