Document Type : Research Paper
Authors
1 Shahid Ashrafi Esfahani University Isfahan, Iran
2 Shahid Ashrafi Esfahani University, Isfahan, Iran
Abstract
Keywords
مقدمه.
سرمایه در هر کسبوکاری از مهمترین عوامل تولید است و کارآفرینان و تولیدکنندگان برای تولید محصول یا ارائۀ خدمات خود به تأمین سرمایه نیازمندند. تأمین مالی برای شرکتها اهمیت فراوانی دارد؛ زیرا ادامۀ فعالیت شرکتها در گرو تأمین مالی است ]18[. مسئلۀ تأمین مالی پروژهها و بنگاههای اقتصادی در سالهای اخیر به یکی از چالشهای اصلی توسعۀ بخش خصوصی و درنتیجه به مانعی برای شتاب رشد اقتصادی کشور تبدیل شده است. این امر بهویژه در شرایط کنونی که بنگاههای اقتصادی با شرایط رکودی و بیشتر بانکها با مشکل تأمین نقدینگی روبهرو هستند، بیشازپیش به مشکلات واحدهای تولیدی و بنگاهها افزوده است؛ زیرا مسئلۀ تأمین مالی بنگاهها از ضرورتها و پیشنیازهای اصلی و اساسی افزایش تولید ملی است؛ درواقع، بدون تجهیز بنگاههای اقتصادی به منابع کافی، نباید انتظار داشت توانایی کافی برایب افزایش تولید ملی وجود داشته باشد.
برای تأمین مالی شرکتها، روشها و ابزارهای گوناگونی وجود دارد که هرکدام ویژگیهای مربوط به خود را دارد؛ این ابزارها و روشها نسبت به نیازها، توان مالی، شرایط اقتصادی و تنوع رفتار مردم در سرمایهگذاری و روبهروشدن با خطر، تبیین و به کار گرفته میشود ]18[. ازجمله روشهای تأمین مالی، بازار سرمایه، وامهای بانکی و اوراق قرضه است؛ ولی با توجه به اینکه بازار سهام در ایران با رکود روبهرو شده است و چهارچوب لازم برای انتشار اوراق قرضه وجود ندارد، شرکتها به روشهای دیگری روی آوردهاند. رایجترین منابع تأمین مالی از منابع خارج از بنگاه عبارتاند از: وام بانکی، قرضگرفتن از بازارهای غیررسمی، استفاده از منابع اختصاصیافته در قالب طرحهای دولتی ازقبیل وجوه ادارهشده و صندوق توسعۀ ملی و نیز استفاده از ابزارهای مالی رایج در بازار سرمایه یعنی انتشار سهام. انتخاب هرکدام از این روشها به عوامل زیادی بستگی دارد. در این مطالعه سعی شده است اثر دو عامل حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی بررسی شود. نظام حاکمیت شرکتی، توزیع حقوق و مسئولیتهای اعضای شرکتها را مشخص میکند؛ اعضایی مانند مدیران، کارکنان، سهامداران و سایر شخصیتهای حقوقی و حقیقی که از فعالیتهای شرکت تأثیر میگیرند و بر آنها اثر میگذارند. این نظام، قانونها و رویههایی برای تعیین فرایندهای تصمیمگیری در شرکت مانند هدفگذاری، تعیین ابزارهای رسیدن به اهداف و طراحی سیستمهای کنترلی را معین میکند و با راههایی که تأمینکنندگان منابع مالی برای اطمینان از بازگشت سرمایهشان به کار میبندند، ارتباط تنگاتنگی دارد ]1[. سازوکار حاکمیت شرکتی سبب کمشدن مشکلات نمایندگی در شرکتها میشود. کیفیت این سازوکارها نسبی و از شرکتی به شرکت دیگر متفاوت است ]26[. با توجه به اینکه فرض میشود کیفیت حاکمیت شرکتی در همۀ مراحل ایجاد ارزش در شرکت وجود دارد و یکی از روشهای ایجاد ارزش، کسب منابع مالی و کاهش هزینههای تأمین مالی است، به نظر میرسد کیفیت حاکمیت شرکتی بر تأمین مالی در شرکتها مؤثر است. حسابرسی، نوعی نظارت در شرکتها برای عدمتقارن اطلاعاتی و کنترل آزادی عمل مدیران در گزارشگری مالی است؛ بنابراین، کیفیت حسابرسی صورتهای مالی، از مهمترین ابزارهای بهدستآوردن اطمینان از شفافیت اطلاعات مالی شرکتها به شمار میرود و موجب افزایش قدرت پیشبینی اطلاعات حسابداری مانند نسبتهای مالی و سود هر سهم میشود ]16[.
در سالهای اخیر پژوهشگران، مطالعات نظری زیادی دربارۀ موضوع تأمین مالی و هزینههای آن و روشهای تأمین مالی درون مؤسسهها، تعاونیها و صنعتها بهطور جداگانه انجام دادهاند؛ اما ازنظر بررسی آماری و الگوسازی اقتصادی بر موضوع تأمین مالی ازطریق وام بانکی و ارتباط آن با حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی در حوزۀ صنعت، معدن، حملونقل و بازرگانی، پژوهشی انجام نشده است؛ بنابراین، در این مطالعه تأثیر حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی در شرکتهای خصوصی در چهار حوزۀ ذکرشده و رابطۀ بین آنها بررسی شده است. اهداف این پژوهش شامل ارزیابی اثر حاکمیت شرکتی بر تأمین مالی با استفاده از وام بانکی در شرکتهای خصوصی منتخب در حوزۀ صنعت، معدن، حملونقل و بازرگانی و ارزیابی اثر کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی با استفاده از وام بانکی در شرکتهای خصوصی منتخب در این حوزههاست؛ بنابراین، این مطالعه با مطرحکردن عوامل مؤثر بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی بهویژه در حوزۀ صنعت، معدن، حملونقل و بازرگانی، راهکارهایی برای فراهمکردن تأمین مالی ازطریق وام بانکی و کاهش موانع تأمین مالی با این روش پیشنهاد میکند.
مبانی نظری.
ازجمله تصمیمهایی که مدیران بنگاههای خصوصی برای بیشترکردن ثروت سهامداران میگیرند، تصمیمهای مربوط به تأمین مالی است. چرخۀ تولید، توسعه و پیشرفت شرکتهای سهامی با منابع مالی مناسب به حرکت درمیآید. برای اجرا و تکمیل پروژههای صنعتی و اجرایی، لازم است منابع سرمایۀ مناسب، تهیه و تدارک دیده شود و همین امر سبب اهمیت روش تأمین مالی میشود؛ بنابراین، انتخاب مناسبترین شیوۀ تأمین مالی به شناخت بازارهای سرمایه بستگی دارد. با درک بازارهای سرمایه و کسب آگاهی لازم از این بازارها، منابع مالی مورد نیاز تدارک دیده میشود. بهترین ابزار تأمین مالی با توجه به شرایط داخلی شرکت و منبع تأمینکنندۀ مالی متفاوت است و انتخاب آن با درنظرگرفتن این شرایط و معیارها امکانپذیر است. معیارهای انتخاب مناسبترین روش تأمین مالی به 3 دستۀ معیارها و شرایط داخلی شرکت، معیارهای منبع تأمینکنندۀ مالی و عاملهای کلان اقتصادی - سیاسی تقسیم میشود ]24[. فاکتورهای اصلی تعیینکنندۀ منبع تأمین مالی مناسب شامل ریسک، بازده، میزان تأمین مالی و افق زمانی سرمایهگذاری است. هریک از منابع تأمین مالی، میزان ریسکپذیری خاص خود را دارد. بازده مورد انتظار (سود یا بهرۀ دریافتی) آنها نیز بر این اساس متفاوت است. حجم تأمین مالی نیز عامل مهمی است؛ زیرا برخی منابع تأمین مالی در میزان تأمین مالی که قادر به انجام آن است، محدودیت دارد. افق زمانی سرمایهگذاری، عامل مهم دیگری به شمار میرود؛ زیرا هیچ منبع تأمین مالی نمیخواهد تا ابد منابع خود را درگیر یک پروژۀ سرمایهگذاری کند؛ اما منابع تأمین مالی ازنظر میزان افق زمانی که برای سرمایهگذاری خود در نظر میگیرند، با یکدیگر متفاوتاند ]4[. معیارها و شرایط داخل شرکت یا پروژههایی که توانایی تأمین مالی دارد نیز عبارت است از: سازوکار تقسیم سود ابزار مالی، محدودیت استفاده از وجوه ابزار مالی، ساختار بهینۀ سرمایه، هزینۀ فرایند تأمین مالی، وضعیت اعتباری شرکت و ریسک مرتبط با ابزار مالی ]24[. در بعد عوامل کلان اقتصادی ـ سیاسی نیز مواردی همچون سیاستهای مالی دولت، سیاستهای پولی بانک مرکزی، سیاستهای نظارتی سازمان بورس و وجود محدودیتهای شرعی و قانونی، از عوامل اثرگذار بر روش تأمین مالی است که مدیران برای انتخاب و تصمیمگیری باید به آنها توجه کنند ]4[. موارد ارائهشده در سه سطح ذکرشده، مهمترین طبقهبندی از معیارهایی است که به مدیران برای انتخاب شیوۀ تأمین مالی مناسب کمک میکند.
کیانی (2015) معتقد است سهم زیادی از تأمین مالی شرکتها با استفاده از وام بانکی دریافت میشود. در سال 1386 تقریباً 74 درصد از منابع مالی را تسهیلات بانکی تأمین کرده است. در این سال حدود 3 درصد اوراق بهادار با درآمد ثابت، 4 درصد با سهام و
17 درصد با بودجۀ عمرانی دولت بوده است. در سال 1392، تسهیلات بانکی رشد داشته و از 74 درصد به
83 درصد رسیده است. اوراق بهادار با درآمد ثابت مانند اوراق مشارکت، انواع صکوک از 3 درصد به
2 درصد کاهش و سهام، از 4 درصد به 7 درصد افزایش یافته است که تا حدودی پررنگترشدن نقش بازار سهام را نشان میدهد ]22[؛ بنابراین، این نتیجه حاصل میشود که تأمین مالی ازطریق وام بانکی بیشترین سهم را در تأمین مالی بنگاهها دارد و مطالعۀ عوامل مؤثر بر آن مهم است. این نوع از تأمین مالی به عوامل درونزا و برونزا بستگی دارد. عوامل برونزا با سیاستهای دولت و وضعیت اقتصادی کشور در ارتباط است که خارج از کنترل شرکت و مدیر آن است. عوامل درونزا شامل مواردی مانند حاکمیت شرکتی، سن شرکت، اندازه، اندازۀ وامهای قبلی، هزینۀ وام، کیفیت سود،کیفیت گزارشگری مالی و سایر موارد است. این پژوهش با هدف بررسی تأثیر معیارهای حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی انجام شده است؛ بدین منظور، عوامل درونزای مؤثر بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی شامل حاکمیت شرکتی (اندازۀ هیئتمدیره، درصد اعضای غیرموظف، مالکیت مدیر عامل)، سن شرکت وکیفیت حسابرسی، متغیرهای مستقل و اندازۀ شرکت، اندازۀ وامهای قبلی، هزینۀ وام، سود شرکت و بازده دارایی، متغیرهای کنترلی در این پژوهش است.
حاکمیت شرکتی، فلسفه و سازوکاری است که تسهیلکنندۀ خلق ارزش برای سهامداران و وامدهندگان به شرکت ازطریق مدیریت امور شرکت است و این اطمینان را ایجاد میکند که منافع فردی و جمعی همۀ سهامداران، وامدهندگان و قرضدهندگان به شرکت حفظ شود. اصول حاکمیت شرکتی مقتدر، زیربنایی است که اطمینان سرمایهگذاران و قرضدهندگان بر آن استوار میشود. این نظام که قانونها و رویههایی را برای تعیین فرایندهای تصمیمگیری در شرکت (شامل هدفگذاری، تعیین ابزارهای رسیدن به هدفها و طراحی سیستمهای کنترلی) معین میکند، با راههایی که تأمینکنندگان منابع مالی برای اطمینان از بازگشت سرمایهشان به کار میبندند، ارتباط تنگاتنگی دارد. برای محاسبۀ حاکمیت شرکتی، معیارهای متفاوتی ازجمله اندازۀ هیئتمدیره، مالکیت مدیرعامل، سن شرکت، اندازۀ شرکت، درصد اعضای هیئتمدیره، سهامداران کنترلی و سهامداران نهادی وجود دارد که در این مطالعه برای محاسبۀ حاکمیت شرکتی، شاخصهای اندازۀ هیئتمدیره، مالکیت مدیرعامل، سن شرکت، اندازۀ شرکت، درصد اعضای هیئتمدیره، بهمنزلۀ شاخصهای اصلی در نظر گرفته شده است. حاکمیت شرکتی مطلوب ممکن است بر تصمیمگیریهای راهبردی تأثیر بگذارد؛ برای مثال تصمیمهایی که هیئتمدیره میگیرد مانند تأمین مالی برونسازمانی، نوع، میزان و سررسید آن ]17[. هر شرکت سهامی را صاحبان سهام اداره میکنند که قانون، عنوان مجمع عمومی به آنان داده است. هریک از اعضای هیئتمدیره، نمایندۀ سهامدارند؛ یعنی ازطرف سهامدار نمایندگی دارند در امور جاری شرکت اقدام کنند. هارفورد[1] و همکاران (2007) با بررسی نقش هیئتمدیره در تصمیمهای تأمین مالی بهویژه انتخاب بدهی کوتاهمدت، دریافتند هیئتمدیرۀ قویتر، شرکت را مجبور میکند بدهی و بهطور خاص بدهی کوتاهمدت بیشتری جذب کند. پژوهش آنها نشان میدهد هیئتمدیره قدرت تنظیم سیاستهای تأمین مالی را دارد و ترکیب هیئتمدیره بر سررسید بدهی اثرگذار است؛ اما نظارت اثربخش، وظیفۀ چالشبرانگیزی برای هیئتمدیره است. تأثیر جنبههای مختلف هیئتمدیره ممکن است در محیط حاکمیت شرکتی متفاوت باشد؛ به عبارتی برخی از جنبههای هیئتمدیره، نظارتی اثربخشتر نسبت به دیگر جنبهها فراهم کند. بهعلاوه برخی جنبهها ممکن است بر نظارت بر اهرم (تأمین مالی) و سررسید بدهی تأثیر داشته باشد و برخی جنبهها بیتأثیر باشد. حتی ممکن است در فرهنگ تجاری خاصی، تأثیر هیئتمدیره بر انتخاب نوع تأمین مالی و سررسید بدهی متفاوت باشد؛ ازاینرو، هدف این پژوهش آزمون تجربی ویژگیهای هیئتمدیره در نقش ابزار حاکمیت شرکتی اثربخش بر انتخاب نوع تأمین مالی توسط شرکت در محیط تجاری ایران است؛ بدین منظور، ویژگیهای هیئتمدیره شامل درصد اعضای غیرموظف هیئتمدیره و اندازۀ هیئتمدیره و نیز مالکیت مدیرعامل شرکت بهمنزلۀ یکی دیگر از ویژگیهای حاکمیت شرکتی بر تأمین مالی بررسی میشود. کلاسن و فلور[2] (2015) دریافتند رابطۀ معنادار مثبت بین اندازۀ شرکت (داراییهای در محل شرکت) و تأمین مالی وجود دارد و رابطۀ معنادار و منفی بین اندازۀ شرکت و تصمیمهای سرمایهگذاری وجود دارد. تاکانوری[3] (2014) معتقد است رابطۀ معنادار مثبت بین مالکیت مدیرعامل و شکاف بازده اوراق قرضۀ موردانتظار دارندگان این اوراق وجود دارد. ضرایب برآوردشده دربارۀ هیئتمدیرۀ خارجی و اندازۀ هیئتمدیره بهدلیل همخطی بین متغیرهای حاکمیت، آمار معناداری نبود. همچنین دربارۀ سررسید بدهی ازنظر آماری رابطه، معنادار است و نشان میدهد اوراق قرضه با سررسیدهای طولانیتر، میزان بهرۀ بالاتری دارد. در بررسیهای وی[4] و همکاران (2011) این نتیجه به دست آمد که یکیبودن وظیفۀ مدیرعامل و رئیس هیئتمدیره در نقش یکی از متغیرهای اطمینان بیش از حد، سبب ساختار سررسید بدهی ضعیفتری شده است. راب و رابینسون[5] (2009) نشان دادند تأمین مالی در شرکتهای تازهتأسیس با وام بانکی، هفت برابر بیشتر از سایر روشهای تأمین مالی است. همچنین میانگین شرکتهایی که با منابع برونسازمانی تأمین مالی کردهاند، دو برابر بیشتر از میانگین شرکتهایی است که با منابع درونسازمانی تأمین مالی کردهاند. فداییواحد و مایلی (2014) با بررسی اولویتبندی عوامل مؤثر بر تأمین مالی در ایران با استفاده از روش تحلیل سلسلهمراتبی (AHP)، دریافتند عوامل کلی مرتبط با منبعی که قرار است تأمین مالی شود، با داشتن وزن 595/0، اولویت نخست را کسب کرده است و عوامل مرتبط با منبعی که تأمین مالی میکند و عوامل کلان اقتصادی بهترتیب با وزن 216/0 و 189/0 در اولویتهای بعدی قرار دارد. عوامل مرتبط با منبعی که قرار است تأمین مالی شود، از مؤثرترین عوامل بر تأمین مالی شرکتها یا پروژهها در ایران است؛ یعنی شرکت باید در انتخاب روش تأمین مالی به ویژگیهای درونی خود توجه کند. بین عوامل مرتبط با منبعی که قرار است تأمین مالی شود، سازوکار تقسیم سود و هزینۀ فرایند تأمین مالی، بیشترین تأثیر را بر تأمین مالی ایران دارد. مرادی و باقری (2014) با بررسی تأمین مالی رشد شرکت از منابع داخلی با درنظرگرفتن چرخۀ عمر شرکت با استفاده از الگوی رگرسیون چندمتغیره و تجزیهوتحلیل دادههای تابلویی، دریافتند منبع تأمین مالی داخلی، از منابع اصلی تأمین مالی رشد شرکت است. یافتههای آنها نشان میدهد چرخۀ عمر شرکتها بر رابطۀ بین سودآوری و رشد تأثیر دارد و تأثیر سودآوری گذشته بر رشد شرکت در دورۀ بلوغ، بیش از سایر مرحلههای چرخۀ عمر شرکت است. پژوهش طیبی و همکاران (2014) نشان داد عوامل ساختاری مانند سن، اندازه، سودآوری، رشد و ساختار دارایی بر میزان استفاده از سهام سازمان بورس (در نقش شاخص بازار سرمایه) برای تأمین مالی بنگاههای منتخب استان اصفهان اثر معناداری دارد. حاجیها و اخلاقی (2013) با بررسی تأثیر ویژگیهای هیئتمدیره بر ساختار سررسید بدهی شرکت، دریافتند در سطح کل نمونه و در سطح صنعتهای خودرویی، سیمان، گچ و دارویی، اندازۀ هیئتمدیره بر ساختار سررسید بدهی تأثیرگذار است و این رابطه نیز مثبت است. همچنین رابطۀ معنادار منفی بین درصد اعضای غیرموظف هیئتمدیره و ساختار سررسید بدهی در سطح کل نمونه وجود دارد. احمدپور و همکاران (2011) نیز نشان دادند کیفیت حاکمیت شرکتی (ازطریق تأثیر نظارت حاصل از حضور سهامداران نهایی عمده) بر هزینۀ بدهی شرکتها مؤثر است. همچنین استفاده از حسابرسان مشهور با کار باکیفیت، موجب کاهش هزینۀ بدهی شرکتها نشده است؛ بلکه این موضوع رابطۀ مستقیم و معنادار با هزینۀ بدهی دارد. سینایی و رضاییان (2005) تأثیر ویژگیهای شرکتها بر سرمایه (اهرم مالی) را بررسی کردند. نتایج حاصل از پژوهش آنها نشان میدهد اندازۀ شرکت از مهمترین عوامل تأثیرگذار بر تعدیل یا انتخاب تصمیمهای تأمین مالی محسوب میشود. همچنین سودآوربودن شرکت، ساختار مالکیت متفاوت و تغییر عوامل مؤثر بر تحلیل بنیادی شرکتها مانند سهام شناور آزاد و سود سهام، از دیگر عوامل مؤثر بر انتخاب شیوههای تأمین مالی است.
یکی از آثار منفی جدایی مالکیت از مدیریت، نبودن تقارن اطلاعاتی بین مدیران و سرمایهگذاران است. نبودن تقارن اطلاعاتی ازطریق اطلاعات معتبر و شفاف کاهش داده میشود ]16[؛ بنابراین، باید ریسک موردانتظار سرمایهگذاران نیز کاهش یابد ]10[. فرانسیس[6] و همکاران (2005) دریافتند یکی از راههای کاهش ریسک سرمایهگذاران، افزایش کیفیت حسابرسی است. افزایش کیفیت افشا، شفافیت اطلاعات مالی شرکتها را بهبود میدهد و به سرمایهگذاران در ارزیابی بهتر عملکرد شرکت کمک میکند. حسابرسان با ایفای وظیفۀ اعتباردهی به صورتهای مالی، به سرمایهگذاران کمک میکنند از منصفانهبودن اطلاعات مندرج در صورتهای مالی و توانایی اتکای آنها اطمینان حاصل کنند؛ بنابراین، سرمایهگذاران و تأمینکنندگان منابع مالی، به استقلال حسابرس و کیفیت کار حسابرسی توجه میکنند؛ این دو عامل، نقش کلیدی در تهیۀ گزارش حسابرسی دارند ]3[. یافتههای مطالعات متعدد نشان میدهد کیفیت حسابرسی با تصمیمهای سرمایهگذاران، تأمینکنندگان منابع مالی و سایر فعالان بازار سرمایه در ارتباط است. طبق بیانیۀ مفهومهای بنیادی حسابرسی (1969)، حسابرسی فرایندی سازمانیافته برای جمعآوری و ارزیابی بیطرفانۀ شواهد دربارۀ ادعاهای مربوط به فعالیتها و وقایع اقتصادی است. برای تعیین میزان انطباق این ادعاها با معیارهای از پیش تعیینشده و گزارش نتایج به اشخاص ذینفع، تعریفهای گوناگونی از کیفیت حسابرسی شده است. دی آنجلو[7] (1981) تعریفی متداول از کیفیت حسابرسی ارائه کرده است. او کیفیت حسابرسی را چنین تعریف میکند: ارزیابی (استنباط) بازار از احتمال اینکه حسابرس، موارد تحریفهای مهم در صورتهای مالی یا سیستم حسابداری صاحبکار را کشف کند و این تحریفها را گزارش کند. احتمال اینکه حسابرس موارد تحریفهای مهم را کشف کند، به شایستگی او و احتمال اینکه موارد تحریفهای بااهمیت کشفشده را گزارش کند، به استقلالش بستگی دارد. از آنجا که هدف از حسابرسی ایجاد اطمینان نسبت به صورتهای مالی است، کیفیت حسابرسی، احتمال این است که صورتهای مالی شامل کژنمایی بااهمیتی نباشد؛ درواقع، این تعریف بر نتایج حسابرسی تأکید میکند؛ یعنی توانایی اطمینان به صورتهای مالی حسابرسیشده، کیفیت حسابرسی را منعکس میکند؛ بنابراین، حسابرسی صورتهای مالی از مهمترین ابزارهای بهدستآوردن اطمینان از شفافیت اطلاعات مالی شرکتها به شمار میرود و موجب افزایش قدرت پیشبینی اطلاعات حسابداری مانند نسبتهای مالی و سود هر سهم میشود ]6[. چانگ[8] و همکاران (2008) رابطۀ بین کیفیت و شهرت حسابرسان با تصمیمهای مالی را بررسی کردند و الگو و شواهدی ارائه کردند که نشان میدهد کیفیت و شهرت حسابرسان بر تصمیمهای مالی شرکتها تأثیر دارد و نشان دادند کیفیت بالای حسابرسی از تأثیر شرایط بازار بر تصمیمهای مالی شرکتهای مدنظر و نیز ساختار سرمایۀ آنها میکاهد.
روش پژوهش.
جامعۀ آماری پژوهش شامل شرکتهای خصوصی در حوزۀ صنعت، معدن، بازرگانی و حملونقل است. روش نمونهبرداری، مبتنی بر روش حذف سیستماتیک است؛ به این صورت که نمونۀ انتخابی شامل شرکتهایی است که سال مالی آنها به 29 اسفندماه هر سال منتهی باشد و طی بازۀ زمانی پژوهش، سال مالی خود را تغییر نداده باشند. اطلاعات موردنیاز نیز شامل صورتهای مالی و یادداشتهای همراه آنها برای استخراج دادهها در قلمرو پژوهش، در دسترس باشد. با درنظرگرفتن شرایط فوق در مجموع 15 شرکت طی 11 سال و به عبارتی 165 سال - شرکت برای نمونه انتخاب شدند.
در این پژوهش از الگوی رگرسیون چندمتغیرۀ زیر (برگرفته از الگوی مطالعۀ تاکانوری، 2014) برای بررسی تأثیر حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی در شرکتهای خصوصی چهار حوزۀ صنعت، معدن، حملونقل و بازرگانی، ضمن کنترل اثر سایر عوامل مؤثر بر این رابطه استفاده شده است:
|
Fi,t=β0+β1BSizei,t+β2NEDi,t+β3CEOi,t+β4AGEi,t+β5FSizei,t+β6LSizei,t+β7CLi,t+β8BENi,t+β9 BigAi,t+β10ROAi,t+εi,t |
|
|
(1) |
|
که در آن Fi,t تأمین مالی شرکتدر سال tبا استفاده از وام بانکی، BSizei,t اندازۀ هیئتمدیرۀ شرکت در سال t، NEDi,t درصد اعضای غیرموظف هیئتمدیرۀ شرکتدر سال t،CEOi,t مالکیت مدیرعامل شرکتدر سال t، AGEi,t سن شرکت در سال t،BigAi,t کیفیت حسابرسی شرکت در سال t، FSizei,tاندازۀ شرکت، LSizei,t اندازۀ وامهای قبلی شرکت، CLi,t هزینۀ وام، BENi,t سود شرکت، ROAi,t بازده دارایی و εi,t جزء اخلال الگوست.
با توجه به الگوی ارائهشده در این مطالعه، برای تبیین تأثیر حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی، از الگوی رگرسیون چندمتغیره در قالب الگوی دادههای تابلویی استفاده شده است. متغیرهای این پژوهش به این روش محاسبه شدهاند: متغیر وابسته، تأمین مالی است؛ تأمین مالی فرایندی است که در آن مدیران شرکت برای فراهمکردن منابع مالی لازم برای شرکت یا پروژه با استفاده از ابزارهای تأمین مالی، اقدام به جمعآوری منابع مالی میکنند. جهانخانی و پارساییان (1995) میگویند تأمین مالی عبارت از مدیریت منابع سرمایه است. هدف اصلی، انتخاب ترکیبی از منابع مالی است که هزینۀ سرمایه را حداقل و ارزش شرکت را برای سرمایهگذاری حداکثر کند. شباهنگ (1995) بیان کرد شرکت راههای مختلفی را برای تأمین مالی در اختیار دارد که ازنظر زمان سررسید به تأمین مالی کوتاهمدت، میانمدت و بلندمدت و ازلحاظ محل تأمین منابع، به منابع داخلی و خارجی تقسیم میشود. در این مطالعه متغیر تأمین مالی ازطریق ماندۀ وام بانکی در پایان سال مالی طبق صورتهای مالی سنجیده میشود. از چهار متغیر حاکمیت شرکتی شامل اندازۀ هیئتمدیره، درصد اعضای غیرموظف هیئتمدیره، مالکیت مدیرعامل شرکت و سن شرکت و نیز از متغیر کیفیت حسابرسی بهمنزلۀ متغیرهای مستقل استفاده شده است. اندازۀ هیئتمدیره که با تعداد اعضای آن سنجیده میشود، عنصری مهم در ویژگیهای هیئتمدیره است. حساسیگانه (2008) معتقد است تعداد بهینۀ اعضای هیئتمدیره باید به گونهای تعیین شود که نسبت به این موضوع اطمینان خاطر ایجاد شود که اعضای کافی برای پاسخگویی به وظایف هیئتمدیره و انجام وظایف مختلف هیئتمدیره وجود دارد. شواهد تجربی نشان میدهد هیچ اتفاق نظری دربارۀ اندازۀ بهینۀ هیئتمدیره وجود ندارد. گرین[9] (2005) معتقد است تعداد اعضای هیئتمدیره باید محدود باشد تا امکان بحث و تبادل نظر دربارۀ مسئلهها و مشکلهای شرکت مهیا شود. هیئتمدیرههای بزرگتر، قدرت کمتری دارند. در اینگونه هیئتمدیرهها، توافق و اجماع دربارۀ موضوعی خاص بسیار دشوار است. گودستین[10] و همکاران (1994) دریافتهاند هیئتمدیرههای کوچکتر (بین 4 تا 6 عضو)، مؤثرترند؛ زیرا بهدلیل کوچکبودن، قادرند تصمیمهای راهبردی بهموقع بگیرند. حضور مدیران غیرموظف در هیئتمدیرۀ شرکت، سنگبنای حاکمیت شرکتی امروزی است ]18[ و به بازار این علامت را میدهد که شرکت و مدیران اجرایی و موظف، بهطور مؤثر کنترل و نظارت میشوند که این امر مسئلۀ نمایندگی را حل میکند. پفیفر و سالانسیک[11] (1978) معتقدند مدیران غیراجرایی هیئتمدیره، نقش محوری در ارتقای ظرفیت و توانایی شرکت بهدلیل رویکرد برونسازمانی خود ایفا میکنند. این امر، سبب کاهش ابهام دربارۀ شرکت و افزایش توان شرکت برای بالابردن وجوه خود میشود. بالابردن توان وجوه شرکت، اعتبار شرکت را نزد تأمینکنندگان مالی بالا میبرد و توانایی گرفتن منابع مالی برای شرکت را افزایش میدهد. در این پژوهش همانند پژوهشهای حسن و بوث[12] (2009)، گادفرد[13] و همکاران (2009) و ایزدینیا و رساییان (2010)، این متغیر از درصد نسبت اعضای غیرموظف هیئتمدیره به کل اعضای آن به دست میآید. هوانگ و سانگ[14] (2006) رابطۀ برخی مؤلفههای ساختار سرمایه را با نسبت بدهی مطالعه کردند و نشان دادند نسبت بدهی با افزایش سودآوری و سهم مالکیت مدیریت در شرکت کاهش مییابد. همچنین برگر[15] و همکاران(1997) نشان دادند شرکتها با هیئتمدیرۀ سهامدار، اهرم مالی بیشتری دارند. دنیس و میهوف[16] (2003) نیز این رابطۀ مثبت را تأیید کردهاند. در این پژوهش همانند پژوهشهای کومار[17] (2003)، رز[18] (2005) و نمازی و کرمانی (2009)، مالکیت مدیریت با درصد سهامی اندازهگیری میشود که اعضای خانوادۀ هیئتمدیره نگهداری میکنند. سن شرکت شامل چرخۀ عمر آن است (بدو تأسیس تا تاریخ بررسی) و بیشتر شرکتهایی که قدیمیترند (سن بالاتری دارند)، در بازارهای رقابتی دوام میآورند و شرکتهای معتبرتری محسوب میشوند. در این پژوهش همانند پژوهش ایزدینیا و رساییان (2015) سن شرکت از تفاوت سال t و سال تأسیس شرکت به دست آمده است. نمازی و همکاران (2011) معتقدندکیفیت حسابرسی، تابع عوامل متعددی چون توانایی حسابرس و اجرای عملیات حرفهای است. بسیاری از مطالعهها بهدلیل دشواربودن اندازهگیری کیفیت واقعی حسابرسی، برداشت از کیفیت حسابرسی را آزمون کردهاند. به نظر دیآنجلو (1981) مؤسسههای حسابرسی بزرگ، حسابرسی بهتری ارائه میکنند؛ زیرا خوشنامی بیشتر و منابع قویتری برای جذب کارمندان خبره دارند. پس از او بررسیهای متعددی، از اندازۀ مؤسسههای حسابرسی (مؤسسههای بزرگ و بینالمللی حسابرسی دربرابر دیگر مؤسسهها) بهمنزلۀ شاخصی برای سنجش کیفیت حسابرسی استفاده کرده است. در این پژوهش کیفیت حسابرسی براساس اندازۀ مؤسسۀ حسابرسی اندازهگیری میشود. برای کنترل آثار سایر عاملهای تعیینکنندۀ تأمین مالی ازطریق وام بانکی، این عاملها بهصورت متغیرهای کنترل وارد معادله شد. ازجمله متغیرهای استفادهشده در این پژوهش، اندازۀ شرکت، اندازۀ وامهای قبلی، هزینۀ وامهای قبلی، سود شرکت و بازده دارایی است.
در این پژوهش همانند پژوهش ایزدینیا و رساییان (2015)، برای اندازهگیری اندازۀ شرکت از لگاریتم طبیعی مجموع داراییهای شرکت، اندازۀ وامهای قبلی، مانده حساب وامهای شرکت که طی سالهای گذشته گرفته شده و در صورتهای مالی شرکت افشا شده است، هزینۀ وامهای قبل، مانده حساب بهرۀ متعلق به وامهای دریافتی سالهای گذشته که در صورتهای مالی افشا شده است، سود شرکت که در صورت سود و زیان شرکت افشا شده است و شاخص بازده دارایی شرکت از تقسیم سود خالص به مجموع داراییها محاسبه میشود، استفاده میشود.
یافتهها.
براساس دادههای گردآوریشده، قلمرو مکانی و زمانی و ارزیابی آمار توصیفی، میانگین متغیر اندازۀ شرکت برابر با 244/225 است که نشان میدهد بیشتر دادهها پیرامون این نقطه تمرکز یافتهاند. بهطور کلی معیارهای پراکندگی، معیارهایی برای تعیین میزان پراکندگی دادهها از یکدیگر با میزان پراکندگی آنها نسبت به میانگین است. از مهمترین معیارهای پراکندگی، انحراف معیار است. بین متغیرها، اندازۀ شرکت بیشترین و اندازۀ هیئتمدیره، کمترین میزان پراکندگی را دارد (بهترتیب 97/305 و 902/0)؛ این میزان نشان میدهد این دو متغیر به ترتیب کمترین و بیشترین میزان تغییرها را دارند.
بنابراین برای آزمون الگو، از ضریب تعیین R2 برای ارزیابی نیکویی برازش و آزمون F برای معناداری کلی رگرسیون و آزمون LR استفاده شده است. همچنین ضریب اطمینان در سطح 95% در نظر گرفته شده است. در جدول (1)، نتایج تخمین الگو ارائه شده است:
جدول (1) نتایج تخمین الگو
|
Fi,t=β0+β1BSizei,t+β2NEDi,t+β3CEOi,t+β4AGEi,t+β5FSizei,t+β6LSizei,t+β7CLi,t+β8BENi,t+β9 BigAi,t+β10ROAi,t+εi, |
||||
|
متغیرها |
نماد |
ضریب |
آماره t |
(احتمال P>|z|) |
|
اندازۀ هیئتمدیره |
BSizi,t |
592/5- |
06/2- |
039/0 |
|
درصد اعضای غیرموظف هیئتمدیره |
NEDi,t |
699/0 |
83/2 |
005/0 |
|
مالکیت مدیرعامل |
CEOi,t |
391/0 |
52/3 |
000/0 |
|
سن شرکت |
AGEi,t |
135/0 |
64/0 |
520/0 |
|
اندازۀ شرکت |
FSizei,t |
154/0 |
16/8 |
000/0 |
|
اندازۀ وامهای قبلی |
LSizei,t |
722/0 |
42/10 |
000/0 |
|
هزینۀ وام |
CLi,t |
026/0 |
54/0 |
587/0 |
|
سود شرکت |
BENi,t |
368/0- |
35/4- |
000/0 |
|
بازده دارایی |
ROAi,t |
025/0 |
12/0 |
906/0 |
|
کیفیت حسابرسی |
BigAi,t |
869/0 |
51/0 |
614/0 |
|
F آمارۀ |
39/5 |
P-Value |
0000/0 |
|
|
مقدار آزمون هاسمن |
16/97 |
P-Value |
0000/0 |
|
|
ضریب تعیین |
9762/0 |
|
|
|
|
LR آمارۀ |
6/355 |
P-Value |
0000/0 |
|
از آنجا که احتمال آمارۀ LR کمتر از 05/0 محاسبه شده است و الگو، ناهمسانی واریانس دارد، از روش حداقل مربعات تعمیمیافته (GLS) برای رفع این مشکل استفاده شده است. همانطور که در جدول (1) مشخص است، مطابق با آمارۀ F ارائهشده، برآورد الگوی بالا با احتمال زیر 05/0 معنادار است؛ به عبارتی، الگوی بالا رابطۀ معناداری را بین نظارت مفید هیئتمدیره و تأمینمالی ازطریق وام بانکی در شرکتهای عضو نمونه نشان میدهد. این معناداری برای رابطۀ بین کیفیت حسابرسی و تأمین مالی ازطریق وام بانکی وجود ندارد. همانگونه که انتظار میرفت متغیر مستقل اندازۀ هیئتمدیره، رابطۀ معنادار و معکوس با متغیر وابسته (تأمین مالی ازطریق وام بانکی) دارد. متغیر مستقل درصد اعضای غیرموظف هیئتمدیره، رابطۀ معنادار و مستقیم و متغیر مستقل مالکیت مدیرعامل، رابطۀ مثبت و معنادار با متغیر وابسته دارد. براساس این مطالب این نتیجه به دست میآید که رابطۀ معنادار بین تأمین مالی از طریق وام بانکی و عامل نظارت مفید هیئتمدیره (حاکمیت شرکتی) وجود دارد؛ این رابطه ازطریق متغیر اندازۀ هیئتمدیره، درصد اعضای غیرموظف آن و مالکیت مدیرعامل اندازهگیری میشود. این یافته نشان میدهد شرکتهای با حاکمیت شرکتی ضعیف، مشکلهای بیشتری برای گرفتن وام بانکی خواهند داشت. از آنجا که اعتباردهندگان، سهم کمی در ساختار حاکمیت شرکتی دارند، به شیوههای کنترل داخلی اعمالشده در شرکت توجه میکنند؛ بنابراین، فرضیۀ پژوهش مبنی بر وجود رابطه بین حاکمیت شرکتی و تأمین مالی ازطریق وام بانکی رد نمیشود. همچنین نتایج نشان میدهد متغیر کیفیت حسابرسی رابطۀ معناداری با تأمین مالی ازطریق وام بانکی ندارد؛ یعنی استفاده از شرکتهای بزرگ حسابرسی برای انجام حسابرسی صورتهای مالی، تأمین مالی بیشتری ازطریق وام بانکی بههمراه ندارد. متغیر اندازۀ شرکت و اندازۀ وامهای قبلی، ضریب مثبت و معنادار دارد؛ بنابراین، پیشبینی میشود شرکتهای بزرگتر و شرکتهایی که موفق شدهاند در سالهای گذشته وام بانکی بگیرند، بیشتر برای گرفتن وام از بانکها موفق میشوند. متغیر سود شرکت نیز معنادار است و رابطۀ منفی با تأمین مالی ازطریق وام بانکی دارد. وجود رابطۀ منفی به این معنی است که شرکتهای با سود بیشتر، نسبت به تأمین مالی ازطریق قرضگرفتن بهویژه وام بانکی تمایل کمتری دارند.
نتایج و پیشنهادها.
پیشرفت در صنعت هر کشور و رشد تولیدات، مستلزم برنامههای سرمایهگذاری در دورههای زمانی مختلف است و ازطریق آن پشتوانۀ عظیمی در اقتصاد هر کشور به دست میآید. منابع این سرمایهگذاریها ازطریق سود انباشته، فروش سهام جدید، تسهیلات بانکی، استقراض یا ترکیبی از این منابع به دست میآید.
پژوهش حاضر بهدنبال تحلیل تأثیر حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی برای درک بهتر محتوای تأمین مالی و برخی عوامل درونزای مؤثر بر آن در بازارهای مالی ایران بوده است؛ درواقع، این مطالعه بهدنبال یافتن پاسخ این سؤال است که آیا اعتباردهندگان یا تأمینکنندگان سرمایه به کیفیت سازوکار حاکمیت شرکتی و کیفیت حسابرسی شرکتهای متقاضی اعتبار، توجه دارند یا خیر. حاکمیت شرکتی در این پژوهش نشاندهندۀ میزان نظارت هیئتمدیره است؛ بدین معنا که هیئتمدیره و اعضای آن این امکان را دارند که نظارت و کنترل صحیحی بر فعالیت مدیرعامل داشته باشند. بدین صورت مدیر عامل میتواند منافع خود را بر منافع اعتباردهندگان ترجیح دهد. همچنین نظارت درست، به کمک حسابرسان امکانپذیر میشود و کیفیت حسابرس به اندازۀ مؤسسۀ حسابرسی وابسته است. این دو مقوله بر ریسک پرداختنکردن و ریسک اطلاعاتی اعتباردهندگان تأثیرگذار است. نتیجۀ بهدستآمده دربارۀ متغیرهای اندازۀ هیئتمدیره و درصد اعضای غیرموظف آن با نتایج پژوهش تاکانوری (2014) همسوست و وجود رابطۀ مثبت معنادار بین اندازۀ هیئتمدیره و درصد اعضای غیرموظف آن را با هزینۀ تأمین مالی ازطریق اوراق قرضه نشان میدهد. رابطۀ مثبت و معنادار مشاهدهشده بین مالکیت مدیرعامل و تأمین مالی ازطریق وام بانکی، با نتایج پژوهش احمدپور و همکاران (2011) سازگار است و نشان میدهد شرکتهایی که درصد سهام نگهداریشده توسط اعضای خانوادۀ هیئتمدیره در آنها بالاست، بیشتر برای قرضگرفتن موفق میشوند؛ بنابراین، در این پژوهش از بین دو فرضیۀ اصلی، فرضیۀ اول مبنی بر تأثیر حاکمیت شرکتی بر تأمین مالی شرکتها با استفاده از وام بانکی تأیید شد که این با رابطۀ موردانتظار در متون نظری سازگار است. دلیل این نتیجهگیری آن است که هر سه متغیر نمایندۀ نظارت مفید هیئتمدیره (حاکمیت شرکتی)، رابطۀ معنادار و مثبت با تأمین مالی ازطریق وام بانکی دارد. دلیل این امر جایگاه ویژۀ سازوکار حاکمیت شرکتی نزد اعتباردهندگان در تصمیمگیری نسبت به اعطاکردن یا اعطانکردن اعتبار است. همچنین با توجه به اینکه امکان کنترل شرکت توسط اعتباردهندگان در کشور ما وجود ندارد، حاکمیت شرکتی در اعطای اعتبار، مدنظر قرار میگیرد. نتایج جدول (1) نشان میدهد برخلاف پیشبینیهای قبلی، استفاده از حسابرسان مشهور و با کار باکیفیت، سبب افزایش میزان تأمین مالی ازطریق وام بانکی نمیشود و این متغیر رابطۀ معناداری با تأمین مالی ازطریق وام بانکی ندارد. نتیجۀ بهدستآمده با پژوهش علویطبری و هاشمیان (2012) همخوانی دارد. نتایج حاصل از پژوهش آنان با موضوع «تأثیر کیفیت حسابرسی بر تصمیمهای تأمین مالی»، نشان میدهد کیفیت حسابرسی بر ساختار سرمایۀ شرکتها تأثیر معناداری ندارد؛ بنابراین، فرضیۀ دوم در این پژوهش مبنی بر تأثیر کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی شرکتها با استفاده از وام بانکی رد میشود.
با توجه به نتایج ذکرشده باید گفت منابع مالی در ایران بهطور عمده ازطریق بانکها و سایر مؤسسههای مالی و بهصورت اعتبار در اختیار شرکتها قرار میگیرد. این سازمانها اهمیت نسبی برای کیفیت سازوکارهای نظارتی برآمده از یک سیستم حاکمیت شرکتی خوب و مفید قائلاند؛ ولی در ظاهر برای نحوه و کیفیت گزارشها و اطلاعات منتشرشده بهوسیلۀ شرکتها اهمیت چندانی قائل نیستند.
پیشنهاد میشود سرمایهگذاران، اعتباردهندگان، مدیران شرکتها و افرادی که بر تأمین مالی شرکتها اثرگذارند، برای حرکت در مسیر صحیح به نتایج بهدستآمده توجه کنند. همچنین انجامدادن پژوهشهایی دربارۀ الگوهای این پژوهش برای شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران و گروه صنعتهای مختلف و به تفکیک هر صنعت، مفید به نظر میرسد. با توجه به اینکه در پژوهش حاضر از چند معیار حاکمیت شرکتی استفاده شده است، باید تأثیر ساختار حاکمیتی و کیفیت حسابرسی بر تأمین مالی ازطریق وام بانکی را با بهکارگیری سایر معیارهای حاکمیتی بررسی کرد.
همواره گامنهادن در راه رسیدن به هدف با محدودیتهایی همراه است. در این پژوهش انتخاب نمونه از بین شرکتهای فعال در بخش صنعت، معدن، بازرگانی و حملونقل به روش حذف سیستماتیک انجام شده است و همۀ طبقههای صنعتهای موجود را در بر نمیگیرد؛ بنابراین، به هنگام تعمیم نتایج حاصل از پژوهش به سایر شرکتها و صنعتها باید با احتیاط عمل شود. بازه زمانی این پژوهش سالهای 1383 تا 1393 است؛ پس در تعمیم نتایج به دورههای قبل و بعد از این بازه زمانی، باید با دقت عمل شود. دادههای استخراجشده از صورتهای مالی شرکتها بهسبب تورم، تعدیل نشده است. در صورت تعدیل اطلاعات ذکرشده، ممکن است نتایجی متفاوت با نتایج فعلی حاصل شود. نتایج پژوهش حاضر، در سطح کل شرکتها و بدون تفکیک براساس نوع صنعت به دست آمده و ممکن است دربارۀ هریک از صنعتها بهطور مجزا، نتایج متفاوتی حاصل شود. یکی از عوامل محاسبهشده در این پژوهش، کیفیت حسابرسی است که محاسبۀ آن بدون قضاوت شخصی نیست.
)