عوامل مؤثر در بروز رفتار سرمایه‌گذاران با رویکرد پدیدارنگاری

نوع مقاله: مقاله علمی

نویسندگان

1 استادیار گروه مدیریت دانشگاه بین المللی امام رضا (ع)، مشهد،

2 دانشجوی دکتری مدیریت بازرگانی، دانشگاه آزاد اسلامی واحد شاهرود

چکیده

تصمیم­گیری سرمایه­گذاران در بازارهای مالی از عوامل فراوانی متأثر است که بسیاری از آنها در رویکردهای عقلانی تصمیم­گیری توجیه‌شدنی نیست. عواملی مانند نظام ارزشی، اعتقادات و پیشفرض‌های فرهنگی موجب بروز سوگیری در فرایند تصمیم‌گیری می‌شود که رفتار و تصمیم‌های سرمایه‌گذاران را تحت تأثیر قرار می‌دهد. کانون توجه این پژوهش، شناخت عوامل رفتاری و ارائۀ الگوی تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران با تأکید بر مؤلفه‌های فرهنگی است. فرضیه‌های مبنایی پژوهش، از مرور نظریه و پژوهش­های مرتبط، استخراج و برای پیشبرد مراحل پژوهش، طرح پژوهش ترکیبی در بخش‌های کیفی و کمّی پژوهش، انتخاب و عملیاتی می­شود. در مرحلۀ کیفی ضمن اتخاذ استراتژی پدیدارنگاری، مصاحبه­های نیمه‌ساختاریافتۀ عمیق با خبرگان تصمیم­گیری رفتاری انجام شد. داده‌های حاصل از مصاحبه­ها با استفاده از روش تحلیل محتوا تحلیل و براساس آن، پرسشنامۀ پژوهش طراحی شد. در این قسمت با بهره‌گیری از استراتژی پیمایش، تعداد 500 پرسشنامه به‌صورت نمونه­گیری در دسترس، توزیع و 316 پرسشنامه تکمیل و جمع­آوری شد. داده‌های حاصل از پرسشنامه با نرم­افزارهای SPSS و Amos Graphics و با استفاده از روش معادلات ساختاری تحلیل شد. نتایج پژوهش نشان می‌دهد در مقولۀ فرهنگ، مؤلفه­های نظام ارزشی، کانون­کنترل، تحمل ­ابهام، عادت به سرمایه­گذاری و افق زمانی در کنار مقوله­های شخصیت، سوگیری­ شناختی و سوگیری ­عاطفی، تصمیم‌های سرمایه‌گذاران را شکل می‌دهد و موجب بروز رفتارهای توده­وار در تصمیم­گیری می­شود. همچنین با وجود تأیید تأثیر مقولۀ زمان در سایر پژوهش­ها، تحلیل داده­ها نشان داد الگوی رفتاری تصمیم­گیری سرمایه­گذاران بورس اوراق بهادار خراسان رضوی متأثر از عامل زمان نیست.

کلیدواژه‌ها

موضوعات


عنوان مقاله [English]

Factors Affecting the Behavior of Investors Regarding Phenomenographical Approach

نویسندگان [English]

  • s.Morteza Ghayour Baghbani 1
  • omid behboodi 2
1 Assistant Professor of management Department, Faculty of Management and Accounting, Imam Reza International University
2 PhD student of Business Management, Islamic Azad University Shahrood Branch
چکیده [English]

Decisions of investors in the financial markets is influenced by many factors, many of which are not justified in making rational decisions. Factors such as values, beliefs and cultural assumptions cause bias in the decision-making process that affect the behavior and decisions of the investors. The focus of this article is to provide a pattern of behavior and decision-making factors for investors with an emphasis on cultural factors. Basic assumptions are elucidated from literature review and relevant researches. The mixed method research was selected and operated in order to progress the research at the qualitative and quantitative parts. At the qualitative part, semi structured in-depth interviews were conducted with behavioral decision making experts considerating phenomenography strategy. Data from the interviews were analyzed using content analysis method according to which the questionnaire was designed. At this stage, the survey strategy was conducted, and then 500 questionnaires were distributed as available sampling method and 316 completed questionnaires were collected. The data were analyzed using SPSS and Amos Graphics softwares using structural equation modeling. The results indicate that fators such as value system, locus of control, uncertainty acceptance, habit to investment and time horizon are the main components of cultural category which besides personality, cognitive and emotional biases form investor’s decision making that lead to herding behavior. Despite the past researches confirmed the effect of time, data analysis showed that khorasan razavi investor’s behavioral model is not affected by the time factor.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Investors decision making
  • Cultural components
  • Behavioral finance biases
  • Cognitive biases
  • Emotional biases

مقدمه

 

در چندین دهه، عقلانیت کامل سرمایه‌گذاران، فرضیۀ اصلی بسیاری از پژوهش­های دانشگاهی به شمار می‌رفت ]5[. در نظریات کلاسیک، رفتار سرمایه‌گذاران در بازار سرمایه بر مبنای نظریۀ مطلوبیت اقتصادی تفسیر می‌شد ]22[. نظریه­های کلاسیک بر این فرض استوارند که سرمایه‌گذاران در زمان تصمیم‌گیری به‌صورت کاملاً عقلایی عمل می‌کنند که این فرض با نظریۀ انسان اقتصادی[1]عقلایی منطبق است. انسان اقتصادی عقلایی، کسی است که ضمن برخورداری از قوۀ ادراکی یک انسان سالم به‌صورت عاقلانه رفتار کند. رفتار عقلایی، رفتاری است مبتنی بر استفاده از عقلانیت نامحدود که به انتخاب عقلایی و تصمیم‌گیری عقلایی منتج می­شود ]15[؛ اما در برخی مواقع، عوامل مختلفی باعث بروز رفتار غیرعقلایی می‌شود و نحوۀ تصمیم آنها را تحت تأثیر قرار می‌دهد. این دسته از عوامل، عرصۀ ظهور علوم رفتاری در مباحث مالی را ایجاد کرده است. مالی- رفتاری، این موضوع را بررسی می‌کند که چگونه افراد، اطلاعات را گردآوری، تعبیر و پردازش می‌کنند ]27[. این حوزه از دانش، تأکید ویژه‌ای بر تعصبات شناختی و احساسی دارد؛ به عبارت دیگر، انسان­ها به‌دلیل ترجیحاتشان (سوگیری‌های احساسی) و به‌دلیل بروز خطاهای شناختی (سوگیری‌های شناختی) عقلایی رفتار نمی‌کنند ]9[؛ بنابراین، امروزه شناخت فرایند تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران و اتخاذ راهکارهایی برای کاهش‌دادن انحراف‌ها و هدایت اینگونه رفتارها، مدّنظر پژوهشگران، سیاست‌گذاران و مدیران مرتبط قرار گرفته است.

 

مبانی نظری

انسان اقتصادی در نظریه­های مبتنی بر عقلانیت محض، کسی است که ضمن برخورداری از قوۀ ادارکی یک انسان سالم به‌صورت عاقلانه رفتار کند، بی­آنکه هیچ یک از امیال او نظیر خودخواهی، حسادت، زیاده‌خواهی در وی سرکوب شده باشد. رفتار عقلایی، بیانی برای تبیین رفتار انسان اقتصادی است. وی کسی است که از ویژگی‌هایی همچون عقلانیت نامحدود، ارادۀ نامحدود، دارندۀ اطلاعات کامل و انتخاب آزادانه بهره‌مند است ]23[. این موضوع که تصمیم‌گیران بتوانند انتخاب­های بهینه‌ای داشته باشند به پیشفرض­های متعددی بستگی دارد. پژوهشگران تصمیم‌گیری این مفروضات را جمع­آوری و محدودیت‌ها را توصیف کرده­اند. با توجه به تمایز بهینه‌سازی نتیجه و بهینه‌سازی فرایند، این معیارها به‌طور عمده به بهینه‌سازی فرایند تصمیم‌گیری مربوط می‌شود ]11[. همچنین پژوهشگران رفتاری قصد داشته­اند نشان دهند انسان­ها واقعاً چگونه تصمیم‌گیری می‌کنند. مبانی علوم رفتاری و روان‌شناسی، مفروضات الگوی عقلایی را یک چارچوب و انحراف‌ از آن را در قالب سوگیری‌های تصمیم‌گیری در نظر می‌گیرد. پژوهشگران با مطالعۀ رفتارهای اقتصادی، مشاهده کرده­اند فرایند تصمیم‌گیری تحت تأثیر عوامل بسیاری از جمله انگیزه، ارزش­ها و هنجارها، قابلیت‌ها و فناوری‌های پردازش اطلاعات، نگرش‌ها در قضاوت دیگر افراد و محیط‌ها، تجربه‌های گذشته، سوگیری عاطفی، اولویت زمان و سوگیری شناختی قرار می‌گیرد. آنها همچنین نشان داده‌اند تعصبات افراد در شیوه‌ها و قابلیت‌های تصمیم‌گیری آنها تأثیرگذار است ]30[.

مقولۀ فرهنگ ازجمله مباحثی است که بسیاری از پژوهشگران در حوزه‌های مختلف جامعه‌شناسی، علوم سیاسی، اقتصاد، روان‌شناسی، مدیریت و ... به آن توجه کرده‌اند. در فضای سازمانی، فرهنگ سازمانی، مجموعه‌ای از فرضیه­های ضمنی است که به‌طور مشترک از سوی کارکنان سازمان پذیرفته‌شده و نحوۀ ادراک‌ها، تفکرات و واکنش‌ها نسبت به شرایط و موقعیت‌های متعدد محیطی را مشخص می‌کند ]16[. برای درنظرگرفتن فرهنگ‌ها به‌عنوان مجموعه محدودیت‌هایی بر عقلانیت تصمیم‌گیرندگان، باید برخی موضوعات را مدّنظر قرار داد.  بازرمن[2] (2008) بیان کرد که روش­های ابتکاری و شهودی به پردازش مؤثرتر و نیز تصمیم‌گیری منجر می‌شود ]2[. نظریۀ فرهنگ به‌عنوان یک شاخص مهم در بنیادهای اقتصادی، پیشینۀ دیرینه‌ای در پژوهش­های وبر دارد. وبر[3] (1991) استدلال می‌کند تغییرات فرهنگی، نقش اساسی در گسترش نظام سرمایه‌داری و نهادهای آن دارد. افراد دیگری مانند لال[4] (2001) بر اهمیت فردگرایی غربی به‌عنوان توضیحی برای رشد بازارهای مالی در غرب تأکید می‌کنند ]18[. لوسی و داولینگ[5] (2014) نیز معتقدند مشخصه­های فرهنگی به‌عنوان یک واسط در تصمیم‌های سرمایه­گذاری تأثیرگذار است و بروز رفتارهای متفاوت در بازارهای مالی به‌علت گوناگونی در اصول، مشخصه­ها و باورهای فرهنگی است ]3[.

برخی از مشخصه‌ها و رفتارهای متأثر از فرهنگ که با مرور نظریه‌ها و پژوهش­ها مرتبط استخراج شده است، عبارتند از: 1- نظام ارزشی حاکم بر افراد: مطالعۀ عمومی ارزش­ها به‌عنوان ارزش­شناسی[6] شناخته می­شود. درواقع، ارزش­شناسی، پاسخ به چند پرسش اصلی است که می­گوید: آیا ارزش‌ها ذهنی است یا عینی، شخصی است یا غیرشخصی، در حال دگرگونی است یا همیشگی و پایدار است و سرانجام آیا سلسه‌مراتبی از ارزش‌ها وجود دارد یا خیر؟ ]28[. 2- جبرباوری یا اختیارباوری: این مفهوم درحقیقت، معادل مفهوم مرکزکنترل[7] است که به ادراک انسان از توانایی خود در کنترل شرایط و رویدادهای محیطی اشاره دارد. از این حیث، افراد به دو دسته افراد دارای مرکزکنترل درونی (اختیار باور) و افراد با مرکزکنترل بیرونی (جبر باوری) تقسیم می‌شوند ]29[. همچنین انسان‌های درون­گرا، افراد مستعد، پرتلاش، لایق و انسان‌های برون­گرا، کم‌تلاش، متزلزل و منفعل هستند ]26[. 3- خوش‌بینی یا بدبینی: رفتار انسان­ها مبتنی بر دو سر طیف خوش­بینی و بدبینی بررسی‌شدنی است. افراد خوش‌بین معتقدند رویدادهای بد، موقتی هستند و افراد بدبین، رویدادهای منفی را پایدار می‌دانند ]10[. 4- الگوی مصرف (عادت به پس‌انداز در افراد): عادت به پس‌انداز، به روحیۀ خطرپذیری افراد و میزان نرخ بهرۀ از پیش‌تعیین‌شده بستگی دارد. از آنجا که در نظام مالی اسلامی، درآمد ثابت حاصل از نرخ بهره مشروعیت ندارد، مفهوم عادت به پس‌انداز در افراد به‌گونه‌ای دیگر خواهد بود؛ به‌گونه‌ای که افراد می‌توانند تنوعی از انواع دارایی‌ها داشته باشند. به علاوه دارایی‌های دیگری به‌صورت ترکیبات مشارکت در سود نیز وجود دارد که در بازده سبد دارایی‌ها می‌تواند تأثیرگذار باشد. در یک اقتصاد، تمام دارایی‌ها را برحسب میزان خطر هر یک، می‌توان درجه‌بندی کرد ]21[. 5- ریسک‌پذیر یا ریسک‌گریزبودن: افراد ریسک‌گریز، انسان‌هایی هستند که به دنبال پرهیز از ضرر و زیان هستند و سرمایه‌گذار به‌طور متناوب، نتایج و بازخور سرمایه‌گذاری خود را ارزیابی می‌کند و نسبت به ضرر و زیان سرمایه‌گذاری در مقایسه با عایدی و منافع حاصل، حساسیت بیشتری دارد ]24[.  6- حرکت‌های توده‌وار: این رفتار، شکلی از ایجاد تجربۀ عملی است که در آن، افراد با پیروی‌کردن از تصمیم‌های اکثریت، خود را با آنها منطبق می‌کنند. در این رفتار که فرد غالباً استدلال ضعیفی دارد، مواردی مانند اعتماد به نفس پایین، خطرپذیری کم، اعتماد بیش از حد به بازار و ... دیده می‌شود ]31[. 7- احساس توانمندی: این مفهوم و یا اعتماد بیش از حد به خود[8] باعث می‌شود افراد، خود را برتر از مجموعۀ بازار بدانند و تصور کنند آنچه را آنان می‌دانند افراد دیگر از آن بی­اطلاع هستند. درحقیقت، این افراد از شنیدن زیاد خودداری می‌کنند و دامنۀ اطلاعاتشان نیز خیلی وسیع نیست ]23[. 8- آگاهی افراد: اطلاعات ازجمله عوامل مؤثر در رفتار سرمایه‌گذاران در بورس اوراق بهادار است. بانک‌های اطلاعاتی، سایت‌های مرتبط با ساز وکارهای بورس اوراق بهادار برای شفافیت اطلاعاتی، ارائۀ اطلاعات به‌روز به سرمایه‌گذاران و به‌طور کلی، فرهنگ تسهیم اطلاعات، ازجمله موارد مؤثر در رفتار سرمایه­گذاران است ]14[. 9- رفتارهای فعالانه در مقابل رفتارهای منفعلانه، افراد از نظر رفتار اجتماعی به دو دستۀ فعال و انفعالی تقسیم‌شدنی هستند. افراد فعال، روحیۀ ریسک‌پذیری بالا دارند، خودجوش، گرم و صمیمی، جریان­ساز، محور و کارآفرین هستند. درمقابل، افراد منفعل، افرادی تابع، ریسک‌گریز و منزوی هستند که همراه با موج حرکت می‌کنند ]19[.

مطالعات مالی- رفتاری مبتنی بر یافته­های علوم رفتاری به عوامل گوناگون تأثیرگذار در رفتار سرمایه‌گذاران توجه می‌کنند و نشان می‌دهد تصمیم‌های سرمایه‌گذاری تنها تحت تأثیر شاخص­های اقتصادی و عقلانیت قرار ندارد؛ مقوله‌هایی مانند فرهنگ، سوگیری­های شناختی، عاطفی و شخصیت در رفتار سرمایه‌گذاران و نوع تصمیم‌های آنها اثر می‌گذارد و رفتار سرمایه‌گذاری آنها را هدایت می‌کند؛ از این‌رو، عرصۀ ظهور علوم رفتاری در مباحث مالی،‌ رویکرد جدیدی به مطالعات بازارهای مالی است ]20[. پارادایم مالی ـ رفتاری، دیدگاه متفاوتی از رفتار انسانی مبتنی بر مبانی مثبت را برای فهم چندرشتۀ رفتار انسان ارائه می­کند ]33[.  به اعتقاد هاگن[9] (2009) نیز سیر مباحث مالی امروزه به سمت مباحث رفتاری بوده است؛ به‌گونه‌ای که الگو­های رفتاری، چارچوب اصلی موضوعات مالی نوین را شکل می‌دهند ]13[. مالی-‌رفتاری، مطالعۀ چگونگی تفسیر افراد از اطلاعات برای اتخاذ تصمیم‌های سرمایه‌گذاری است؛ به عبارت دیگر، مالی-‌رفتاری به دنبال تأثیر فرایندهای روان‌شناختی در تصمیم‌گیری است. یکی از موضوعات مهم در بحث مالی‌-رفتاری، مطالعات مربوط به شناسایی فرایند تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران و تبیین الگوی تصمیم‌گیری آنها در شرایط عدم اطمینان است ]25[.

اغلب مشاهده می‌شود افراد هنگام مواجهه با عدم اطمینان، نمی‌توانند یا تمایل ندارند مسائل را به‌صورت نظاممند توصیف، تمام داده‌های ضروری را ثبت و یا اینکه اطلاعات را برای ایجاد قواعد در تصمیم‌گیری‌ها ترکیب کنند. درعمل، مشاهده می‌شود افراد غالباً در تلاش برای تعیین روش انجام کار سازگار با اهداف، از مسیرهای بیشتر ذهنی (و کمتر عینی) استفاده می‌کنند؛ بنابراین، این پرسش مطرح می‌شود که در این فضا چگونه تصمیم‌گیری درست را می‌توان الگوسازی کرد؟ ]25[. کانمن و تورسکی[10] (1974) با انتقاد از الگوی عقلانیت به‌عنوان یک الگوی توصیفی برای تصمیم‌گیری در شرایط عدم اطمینان، الگوی جایگزینی به نام نظریۀ چشم‌انداز را معرفی می‌کنند. به اعتقاد آنها، افراد عموماً به پیامدهای محتمل در مقایسه با پیامدهای مطمئن، کمتر از حد لازم اهمیت می‌دهند. این گرایش که اثر اطمینان[11] نامیده می‌شود، در موقعیت‌های انتخابی متکی بر سودهای مطمئن، به ریسک‌گریزی و در موقعیت‌های دربرگیرندۀ زیان‌های قطعی، به ریسک‌پذیری می‌انجامد ]1[. داکلاس[12] (2015) بیان می­کند در بسیاری از پیشفرض­های اساسی در تحلیل تصمیم­گیری سرمایه­گذاران تردید شده است و سرمایه­گذاران را افرادی کاملاً عقلانی نمی‌توان در نظر گرفت که فارغ از سوگیری­ها و تورش­های روان‌شناختی تصمیم می­گیرند ]8[.

به اعتقاد پامپین[13] (2006) سوگیری‌های رفتاری در دو طبقۀ اصلی (شناختی و احساسی) جای می‌گیرد. شناختی و احساسی که هر دو گونۀ قضاوت‌ها و رفتارهای غیرعقلایی[14] را موجب می‌شود. برخی نویسندگان از تمایلات رفتاری با عنوان قواعد سرانگشتی یاد می‌کنند؛ در حالی ‌که گروهی دیگر آنها را باورها، قضاوت­ها یا ترجیحات می‌نامند. به اعتقاد هورنز[15] (2014) سوگیری‌های رفتاری در انسان­ها ناشی از دو دسته سوگیری‌های مبتنی بر ادراک و مبتنی بر احساس (سوگیری‌های ادراکی و احساسی) است که با شواهد تجربی تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران تأیید شده است. این سوگیری­ها نه‌تنها تصمیم‌های سرمایه‌گذاران عادی؛ فرایند تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران حرفه­ای، مدیران صندوق­های سرمایه‌گذاری، تحلیلگران و مشاوران مالی را نیز تحت تأثیر قرار می‌دهد ]4[. 

 سوگیری‌های احساسی با عوامل احساسی (عاطفی) و سوگیری­های اداراکی با عوامل ادراکی به سوگیری در تصمیم­گیری می‌انجامد. پژوهش­های مالی- رفتاری به مجموعۀ وسیعی از شواهد تکیه می‌کند که بر بهینه‌نبودن تصمیم‌های افراد در شرایط مختلف تصمیم‌گیری‌های اقتصادی صحه می‌گذارد ]23[.

 

روش پژوهش

ماهیت پژوهش حاضر در ابعاد مختلف موجب اتخاذ مبنای فلسفی پراگماتیسم در پژوهش می­شود که براساس آن، رویکرد ‌استقرایی، مبنای انجام پژوهش قرار گرفت. نوع پژوهش از حیث رویکرد انجام ترکیبی[16] بوده است که در دو مرحلۀ کیفی (اکتشافی) و کمّی (تبیینی) انجام شد ]32[. در بخش کیفی پژوهش، برای درک عوامل رفتاری تأثیرگذار در تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران، از استراتژی پدیدارنگاری استفاده ‌شد. این روش در دهۀ 1970 در دانشگاه گوتنبرگ سوئد با هدف دست‌یابی به درک عمیقی از مفاهیم متفاوت یک پدیده نزد افراد مختلف ارائه شد. پدیدارنگاری، روشی است که در حیطۀ پارادایم تفسیری جای دارد و اساس کار خود را بر همین تجربه‌ها و برداشت‌های متفاوت افراد از یک پدیده قرار می‌دهد و سعی در ارائۀ توصیف عمیقی از یک پدیدۀ معین نزد گروه خاصی از افراد دارد. پدیدارنگاران معتقدند اگر تجربه‌ها یا مفاهیم متفاوت افراد از یک پدیده را احصا و در ساختار بزرگ­تری آنها را به هم مرتبط کنند،  تصویر و درک کامل‌تری از پدیدۀ تجربه‌شده را می‌توانند ارائه دهند. پدیدارنگاری بر مبنای پارادایم تفسیرگرایی قرار دارد. پژوهشگران تفسیری، کار خود را با این پیشفرض آغاز می‌کنند که دسترسی به واقعیت (واقعیت مشخص و یا واقعیتی که به‌صورت اجتماعی ساخته می‌شود) تنها با سازه‌های اجتماعی نظیر زبان، خودآگاهی و معانی مشترک میسر است. پژوهشگران در این استراتژی تلاش می‌کنند با معانی‌ای که افراد به پدیده‌ها می‌دهند، آنها را درک کنند ]7[. در بخش کمّی پژوهش نیز از استراتژی پیمایش با هدف تبیین و اعتبارسنجی الگوی حاصل از بخش کیفی در سطح جامعۀ آماری (سرمایه‌گذاران خراسان رضوی) استفاده شده است.

پرسش‌های اصلی پژوهش با محوریت چیستی عوامل رفتاری تصمیم­گیری سرمایه­گذاران و چگونگی ارتباط آنها در قالب گزاره های زیر است:

- عوامل رفتاری تأثیرگذار در تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران خراسان رضوی چیست؟

- الگوی رفتاری تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران خراسان رضوی به چه میزان اعتبار دارد؟

در بخش کیفی، مصاحبه‌های نیمه‌ساختاریافتۀ عمیق، طراحی و انجام شد تا عوامل، مصادیق و مؤلفه‌های تأثیرگذار در رفتار سرمایه‌گذاران براساس مقوله‌های پژوهش استخراج شوند. جامعۀ آماری در این بخش، خبرگان بازار سرمایه شامل مدیران کارگزاری‌های منطقه‌ای، مشاوران، سبدگردانان و کارگزاران و سرمایه‌گذاران قدیمی و با تجربه بوده است که به‌صورت هدفمند انتخاب و مصاحبه شدند. انتخاب این افراد به‌صورت هدفمند و براساس معیارهایی همچون حداقل پنج سال تجربۀ فعالیت در بورس اوراق بهادار خراسان رضوی، داشتن ارتباط مؤثر با سرمایه‌گذاران، داشتن ارتباط با نهادهای فعال بورس اوراق بهادار، تسلط به موضوعات علمی مرتبط با بورس اوراق بهادار، اشراف به مباحث سیاسی‌- اقتصادی، اجتماعی، فرهنگی و جمعیت‌شناختی بوده است. در بخش پژوهش کمّی، ضمن بهره­گیری از استراتژی پیمایش، اطلاعات ضروری با استفاده از ابزار پرسشنامۀ محقق‌ساخته جمع­آوری شد. جامعۀ آماری در این مرحله، سرمایه‌گذارانی بودند که معاملات خود را در استان خراسان رضوی انجام می‌دادند. با توجه به نامشخص‌بودن جامعه در این بخش، فرایند نمونه‌گیری به‌صورت غیرتصادفی و با روش نمونه‌گیری غیرتصادفی در دسترس انجام شد. حجم نمونه با استفاده از فرمول کوکران معادل 287 برآورد شد که با توجه به مشخص‌نبودن ضریب بازگشت، تعداد پرسشنامه‌ها برای توزیع 500 عدد در نظر گرفته شد و بین سهامداران مراجعه­کننده به دفاتر شرکت‌های کارگزاری توزیع و سپس 316 پرسشنامه معتبر جمع­آوری شد. برای سنجش روایی از نظرات متخصصان رفتاری- مالی استفاده و ابهام‌های پرسش‌ها برطرف و اصلاحات لازم انجام شد. همچنین از روش تحلیل عاملی برای تقویت روایی پژوهش نیز استفاده شده است که نشان‌دهندۀ روایی زیاد عوامل است. برای تعیین پایایی از روش آلفای کرونباخ استفاده شد. نتایج پایایی و روایی در جدول زیر آمده است:

 

 

 

 

 

 

جدول (1) بارهای عاملی و ضرایب آلفای کرونباخ

مفهوم

سنجه

بار عاملی

KMO

بارتلت

واریانس تبیین‌شده

α کرونباخ

خود بیش‌نگری

Q1

82/0

750/0

000/0

724/67

840/0

Q2

80/0

Q3

83/0

Q4

85/0

خود خدمتی

Q23

89/0

785/0

000/0

999/62

769/0

Q24

68/0

Q25

80/0

نقطۀ مرجع

Q14

87/0

676/0

000/0

568/70

855/0

Q15

89/

Q17

83/0

Q18

77/0

قالبی‌اندیشیدن

Q5

81/0

679/0

000/0

147/66

803/0

Q8

93/0

Q12

88/0

Q39

58/0

دسترسی

Q9

935/0

500/0

000/0

372/87

842/0

Q11

935/0

توجه محدود

Q20

650/0

655/0

000/0

526/51

752/0

Q21

82/0

Q22

79/0

رفتار توده‌ار

Q40

88/0

798/0

000/0

048/68

840/0

Q41

79/0

Q42

86/0

Q43

77/0

توجیه­گرایی

Q10

87/0

679/0

000/0

049/73

813/0

Q29

82/0

Q31

84/0

Q32

90/0

حسرت‌گریزی

Q35

78/0

661/0

000/0

366/68

766/0

Q36

88/0

Q37

82/0

ادامه جدول (1) بارهای عاملی و ضرایب آلفای کرونباخ

مفهوم

سنجه

بار عاملی

KMO

بارتلت

واریانس تبیین‌شده

α کرونباخ

زیان‌گریزی

Q33

92/0

500/0

000/0

008/85

818/0

Q34

92/0

بهینه‌بینی

Q26

71/0

750/0

000/0

816/75

746/0

Q27

91/0

Q30

91/0

مطمئن ـ مضطرب

Q44

80/0

589/0

000/0

007/67

751/0

Q49

90/0

Q50

74/0

محافظه‌کار ـ بی پروا

Q45

87/0

706/0

000/0

021/72

805/0

Q47

82/0

Q48

86/0

افق زمانی

Q46

71/0

500/0

000/0

421/50

702/0

Q59

71/0

تحمل ابهام

Q56

89/0

500/0

000/0

815/79

747/0

Q57

89/0

جبرباوری

Q51

72/0

503/0

000/0

618/66

736/0

Q53

83/0

Q54

83/0

نظام ارزشی

Q6

73/0

500/0

000/0

973/52

711/0

Q7

73/0

 

 

در این قسمت، با توجه به عدد معناداری آزمون بارتلت )005/0(P< و اعداد مربوط به واریانس تبیین‌شده، گفتنی است پرسشنامه، روایی مناسبی دارد؛ به عبارت دیگر، سنجه‌های محقق‌ساخته در عوامل فرهنگی، روایی زیادی دارد. همچنین آلفای کرونباخ در تمام موارد از میزان استاندارد تعیین‌شده (هفت‌دهم) بیشتر است که نشان‌دهندۀ پایایی زیاد پرسش‌ها است. در سطح بالاتری، سازه‌های پرسشنامه، مقوله‌های پژوهش را تشکیل می‌دهد که باید در هر دو بعد روایی و پایایی بررسی شود. با توجه به عدد معناداری آزمون بارتلت )005/0 (P< و اعداد مربوط به واریانس تبیین‌شده، گفتنی است مقوله‌های پرسشنامه، روایی مناسبی دارد؛ به عبارت دیگر، سازه‌های تشکیل‌دهندۀ مقوله‌های پژوهش، روایی زیادی دارد (روایی همگرایی). همچنین آلفای کرونباخ در تمام موارد از میزان استاندارد تعیین‌شده (هفت‌دهم) بیشتر است که نشان‌دهندۀ پایایی زیاد پرسش‌ها است.

 

یافته‌ها

بخش عمده‌ای از داده‌های کیفی این پژوهش در خلال مصاحبه‌ها به دست آمده است. با توجه به پرسش‌های مصاحبه و میزان ساختاریافتگی مصاحبه، رویکردهای مختلفی برای تحلیل داده‌ها وجود دارد. درحقیقت، چون شیوه‌های کیفی به‌صورت مجزا درون بسیاری از رشته‌های علمی ظهور یافته‌اند، تعداد فنون مختلف تحلیل داده‌ها زیاد و متعدد است. مایلر و کراپ­تری (1997) برای تخلیص رویکردهای مختلف تحلیل داده‌های کیفی، چارچوب مفیدی ارائه کرده‌اند. آنها چهار رویکرد اصلی را پیشنهاد کردند که فنون تحلیلی، درون آنها می‌تواند طبقه‌بندی شود. رویکرد شبه‌آماری، رویکرد کدنامه‌ای، رویکرد ویرایش‌کردن و رویکرد غور‌کردن [7]. رویکرد شبه‌آماری[17]: این نوع تحلیل، داده‌های مصاحبه را به داده‌های کمّی تبدیل می‌کند و آنها را به‌صورت آماری می‌توان تحلیل کرد. این رویکرد در فن تحلیل محتوا به بهترین وجه متجلی می‌شود. تحلیلگر محتوا، واحد مناسبی برای سنجش انتخاب می‌کند؛ نظیر کلمات، عبارت‌ها یا موضوعات و آن‌گاه هر واحد را طبقه‌بندی و تحلیل می‌کند. رویکرد کدنامه‌ای[18]: در این رویکرد، متن با استفاده از یک رهنمود تحلیلی یا کتاب راهنما تحلیل می‌شود که مرکب از تعدادی از طبقه‌ها یا موضوعات مرتبط به پرسش‌های پژوهش است. این رویکرد به تحلیل محتوای کلاسیک شباهت‌هایی دارد.  رویکرد ویرایش‌کردن[19]: در این رویکرد، پژوهشگر مانند ویرایشگری وارد متن می‌شود که در بخش‌های معنی‌دار، متصدی کم و زیادکردن کلمات یا جملات وحذف کلمات غیرضروری در متن است. تفاسیر حاصل از یک موضوع یا طبقۀ خاص همواره و پی‌درپی با داده‌های متنی اصلی مقایسه می‌شود.  رویکرد غورکردن ـ شفاف‌سازی: در این روش، پژوهشگر خود را برای یک دورۀ زمانی طولانی به جای آزمودنی‌ها قرار می‌دهد و با بازاندیشی تحلیلی و شفاف‌سازی الهامی معنا، شرحی از یافته‌هایش شکل می‌دهد. در این پژوهش، تحلیل محتوای اطلاعات حاصل از مصاحبه با تحلیل محتوای کیفی با ویرایش مصاحبه‌ها، تلخیص آنها و تفسیر مفاهیم و کلمات مرتبط تحلیل انجام ‌شده است. بدین‌ترتیب، قبل از ارائۀ الگوی مفهومی پژوهش، ابعاد حاصل از تحلیل مصاحبه‌ها عبارتند از: سوگیری ادراکی، سوگیری محاسباتی، سوگیری احساسی و فرهنگ.

انحراف‌ها، خطاها، تورش‌ها و روش‌های فردی و ابتکاری که در فرایند درک پدیده­ها (سهام، پیشنهادهای خرید، فروش و ...) ایجاد می‌شود، بعد سوگیری ادراکی است. مؤلفه­های این بعد عبارتند از: قالبی‌اندیشیدن یعنی نوعی استقرای ناقص که براساس آن، درک پدیده‌ها (سهام موجود در بازار) براساس شباهت‌های آنها و نادیده‌گرفتن تفاوت‌های منحصربه‌فرد هر پدیده (سهم) انجام می‌شود. دسترسی یعنی درک پدیده‌ها (سهام) براساس عوامل در دسترس سهامداران که موجب شکل‌گیری ادراک عمیق نمی‌شود. توجه محدود یعنی محدودکردن کانال‌های ادراکی به اموری که وجه تمایز، برجستگی و تازگی (نسبت به حالت قبلی خود) دارند.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

جدول (2) مؤلفه‌های سوگیری ادراکی

بعد

مؤلفه‌ها

برخی از شواهد و مصادیق

سوگیری ادراکی

قالبی‌اندیشیدن

توجه به جوّ صنعت، توجه به صفات مشابه، یکسان‌دانستن سهام اصل 44، غلبۀ مشابهت‌ها و تسری قالب‌ها، بی‌توجهی به ویژگی‌ها و تفاوت‌های خاص، تأثیرپذیری یکسان شرکت‌های موجود در قالب از عوامل محیطی

دسترسی

مراجعه به منابع سهل‌الوصول و دم دستی، مراجعه به روند اخیر، توجه به اتفاق‌های اخیر، مراجعه به سایت‌های شناخته‌شده، توجه به نظر افراد شناخته‌شده، مراجعه به اطلاعات و تحلیل‌های در دسترس

توجه محدود

توجه به امور جدید، متفاوت، اموری که برجستگی خاصی دارند، نوسان‌های غیرمعمول، توجه به امور از قبل شناخته‌شده، توجه به اتفاقات روزانه

 

 

انحراف‌ها، خطاها، تورش‌ها و روش‌های فردی و ابتکاری که در فرایند قضاوت از خود، اسناد و همچنین تخمین‌های کاربردی دربارۀ تصمیم‌ها و پدیده‌ها (سهام، پیشنهادهای خرید، فروش و ...) ایجاد می‌شود، بعد سوگیری محاسباتی است. مؤلفه­های این بعد عبارتند از: خودخدمتی، یعنی قضاوت دربارۀ عامل تأثیرگذار در عملکرد. سهامدار، عملکرد ضعیف خود را به عوامل بیرونی و عملکرد مطلوب خود را به عوامل درونی نسبت می­دهد (اسناد به نفع خود). نقطۀ مرجع (اتکا) یعنی برآورد، تخمین و قضاوت دربارۀ نقطۀ مطلوب و یا نقطۀ نامطلوب در سرمایه‌گذاری. خودبیش‌نگری یعنی قضاوت دربارۀ اطلاعات، تحلیل و عملکرد خود به‌گونه‌ای که فرد خود را حرفه‌ای­تر، مطلع‌تر و با عملکرد بهتر نسبت به دیگران می‌داند و احتمال بروز خطا را در تصمیم‌های خود کمتر در نظر می‌گیرد. خلاصۀ نتایج در بعد سوگیری محاسباتی (قضاوتی، اسنادی) در جدول زیر ارائه شده است:

 

 

جدول (3) مؤلفه‌های سوگیری محاسباتی

بعد

مؤلفه‌ها

برخی از شواهد و مصادیق

سوگیری محاسباتی (قضاوتی، اسنادی)

خودخدمتی

انتساب موفقیت‌ها به عوامل درونی، انتساب شکست‌ها، ضعف­ها و عملکرد نامطلوب به عوامل بیرونی، بروز خطا در اسناد

نقطۀ مرجع

وابستگی به یک نقطۀ (هدف) کمّی، قضاوت براساس حجم خریداران و فروشندگان، تعیین آستانۀ سود و زیان در قالب عدد، تعیین نقاط اتکای کمّی در تصمیم‌گیری

خود بیش‌نگری

اعتماد مفرط به تحلیل‌های فردی، قضاوت افراطی دربارۀ سطح اطلاعات، اعتماد بیش از حد به معتبربودن شناخت، اطمینان مفرط نسبت به انتخاب

 

 

انحراف‌ها، خطاها، تورش‌ها و روش‌های فردی و ابتکاری که در فرایند برچسب‌زنی احساسی دربارۀ پیامد اقدامات، توجیه آنها و ...، دربارۀ تصمیم‌ها و پدیده‌ها (سهام، پیشنهادهای خرید، فروش، روند بازار و ...) ایجاد می‌شود، بعد سوگیری احساسی است. مؤلفه­های این بعد عبارتند از: حسرت؛ یعنی احساس ندامت و پشیمانی نسبت به نتایج تصمیم، قبل و یا بعد از اتخاذ تصمیم. این احساس ممکن است مبتنی بر تجربه‌های قبلی، احتمالات پیش رو و ازدست‌دادن موقعیت‌های بهتر شکل ‌گیرد. توجیه­گرایی؛ یعنی تمایلی احساسی مبتنی بر توجیه تصمیم با تعبیر، تفسیر و مصادره به مطلوب به نفع خود، نپذیرفتن اطلاعات منفی و تردید نسبت به صحت و سقم آنها، بیان استدلال‌های تأییدی و ... . ریسک‌پذیری فزاینده؛ یعنی تمایلی احساسی مبنی بر افزایش ریسک‌پذیری در زمانی که وضعیت قیمتی سهام از نقطۀ سر به سر فاصلۀ مثبت می‌گیرد. زیان‌گریزی: یعنی تمایل‌نداشتن به فروش سهام در حالت زیان. بی‌تمایلی به شناسایی زیان. خوش‌بینی (بهینه‌بینی)؛ یعنی نظر مثبت دربارۀ نتیجه و پیامد تصمیم‌گیری، روند آیندۀ بازار سرمایه، رخدادها و پیشامدهای آینده. خلاصۀ نتایج در بعد سوگیری احساسی (عاطفی) در جدول زیر ارائه شده است:

 

 

جدول (4) مؤلفه‌های سوگیری احساسی

بعد

مؤلفه‌ها

برخی از شواهد و مصادیق

سوگیری احساسی (عاطفی)

حسرت

احساس ندامت و پشیمانی قبل و یا بعد از تصمیم، حسرت نسبت به ازدست‌دادن موقعیت‌های بهتر، پشیمانی واقعی و یا احتمالی نسبت به نتایج، حسرت برای نقدناشوندگی سهام، حسرت برای عقب‌ماندن از روند بازار

توجیه‌گرایی

تمایلی درونی در بارۀ توجیه تصمیم‌ها، نپذیرفتن اطلاعات منفی، تردید به اطلاعات متضاد با تصمیم، تمایل به کسب اطلاعات تأییدی، ارائۀ تحلیل‌های سوگیرانه به نفع خود

ریسک‌پذیری فزاینده

احساس خطر کمتر، نارضایتی کمتر به ریسک در شرایط مطلوب قیمتی، حساس‌نبودن به نوسان‌های قیمتی بعد از روند مثبت آن، افزایش آستانۀ پذیرش ریسک در موقعیت­های در سود

زیان‌گریزی

احساس منفی (بی‌میلی) به شناسایی زیان فروش‌نداشتن تا نقطۀ سر به سر، احساس رنج بیشتر به از دست‌دادن یک ریال در مقایسه با لذت کسب یک ریال، انتظار افزایش قیمت‌ها و خروج از زیان، اولویت اول حفظ سرمایه، اولویت دوم کسب سود

خوش‌بینی (بهینه‌بینی)

نگرش مثبت به آیندۀ بورس اوراق بهادار، نگرش مثبت دربارۀ نتایج و پیامدهای تصمیم، نگرش مثبت دربارۀ فعالیت‌های اقتصادی و سرمایه‌گذاری، خوش‌بینی دربارۀ امکان کسب موفقیت

 

 

کانون کنترل (میزان جبر باوری): یعنی اعتقاد به تأثیرگذاری عوامل درونی در اتفاقات رخ‌داده یا تسلط و تأثیرپذیری از عوامل بیرونی در نتایج ایجادشده. تحمل ابهام؛ یعنی میزان استقبال از شرایط و نتایج مبهم و غیرمعلوم. عادت به سرمایه‌گذاری؛ یعنی میزان عادت افراد نسبت به اختصاص منابع مالی به امور سرمایه‌گذاری در برابر مصرف­گرایی. نظام ارزشی؛ یعنی اعتقاد افراد نسبت به انطباق تصمیم‌های خود با موازین ارزشی ازقبیل مذهب، هنجارهای ارزشمند اقتصادی و ... . خلاصۀ نتایج در بعد عوامل فرهنگی در جدول زیر ارائه شده است:

 

 

 

 

 

 

 

جدول (5) مؤلفه‌های فرهنگ

بعد

مولفه‌ها

برخی از شواهد و مصادیق

عوامل فرهنگی

نگاه کوتاه‌مدت و بلندمدت (افق زمانی)

مدت‌زمان نگهداری سهام، مشخص‌شدن نتیجۀ تصمیم در روزهای ابتدایی، خرید و فروش­های مکرر

تحمل ابهام

اخذ تصمیم بعد از بررسی جامع، یافتن نظم و توالی امور، بی‌میلی به مواجهه با موضوعات و مسائل پیچیده

جبرباوری (کانون کنترل)

اعتقاد به تأثیر بخت و اقبال، بی‌اعتقادی به تأثیر دانش و تحلیل، نبود امکان برنامه‌ریزی برای آینده، مقهور عوامل بیرونی‌بودن، یکسان‌بودن عملکرد مبتدیان و افراد حرفه­ای، منسوب‌نبودن موفقیت‌ها و شکست‌ها به عملکرد فردی

عادت به سرمایه‌گذاری

برنامه‌ریزی منظم تخصیص منابع مالی، مصرف‌نکردن منابع مازاد، بی‌میلی به مصارف روزمره و تمایل به سرمایه‌گذاری

نظام ارزشی

ارزشمندبودن سرمایه‌گذاری، تمایل به امور اقتصادی مطلوب، انطباق تصمیم با دستورات دینی، اعتقاد به مغایربودن سازوکارهای معاملات با دستورات شرعی

 

 

در بخش کمّی، تعداد 500 پرسشنامه به‌طور تصادفی بین سرمایه‌گذاران مراجعه‌کننده به دفاتر شرکت‌های کارگزاری توزیع و تعداد 316 پرسشنامه تکمیل و بازگردانده شد. آمار توصیفی پژوهش نشان می‌دهد 19 نفر از پاسخگویان (6 درصد) زن و 297 نفر (94 درصد) مرد بوده‌اند. میانگین سنی پاسخگویان برابر با 42 سال با انحراف معیار 4/10 و میانگین سابقۀ فعالیت آنها در بورس اوراق بهادار برابر با 4 سال با انحراف معیار 8/1 بوده است. میزان تحصیلات دیپلم و زیر دیپلم 76 نفر (1/24 درصد)، فوق دیپلم 58 نفر (4/18 درصد)، کارشناسی 114 نفر (1/36 درصد)، کارشناسی ارشد 63 نفر (9/19 درصد) و دکترا 5 نفر (6/1 درصد) بوده است. در این پژوهش، روابط علّی و معلولی بین متغیرهای مشاهده‌شده و مکنون (اندازه‌گیری‌نشده) بررسی می‌شود. همچنین علاوه بر بررسی رابطۀ علّی و معلولی، مطابق نمودار زیر، برآورد ضرایب مسیر هر یک از مسیرها نیز محاسبه می­شود. الگوی رفتاری تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران براساس فرضیه‌های پژوهش و نتایج مصاحبه‌ها به‌صورت زیر است که باید برازش آن بررسی شود.

 

 

 

 شکل (1) رابطۀ متغیرهای مشاهده‌شده و مکنون

 

 

شکل­های زیر، برآورد پارامترهای الگوهای برازش‌شده در سوگیری ادراکی و محاسباتی، عوامل فرهنگ و شخصیت، سوگیری عاطفی و عامل زمان است.

 

 

 

شکل (2) پارامترهای برازش‌شدۀ سوگیری ادراکی و محاسباتی

 

 

شکل (3) پارامترهای برازش‌شدۀ عوامل فرهنگی و شخصیت

 

 

شکل (4) پارامترهای برازش‌شدۀ سوگیری عاطفی

 

 

شکل (5) پارامترهای برازش‌شدۀ مربوط به زمان

 

 

با توجه به اینکه تمامی مقادیر احتمال از سطح معنی­داری آزمون یعنی 05/0 کمتر بوده‌ است؛ بنابراین معنی‌دار هستند؛ به عبارت دیگر، مؤلفه‌های سوگیری ادراکی و محاسباتی، عامل فرهنگ و شخصیت، سوگیری عاطفی و عامل زمان، تبیین‌کنندۀ این سازه‌های خود هستند.

در این مرحله، بررسی روابط علّی و معلولی بین متغیرهای مکنون انجام می‌شود. برای اجرای تحلیل مسیر همانند رگرسیون پس‌رو (Backward) عمل می‌شود که در آن تمامی متغیرها وارد الگو می‌شوند و متغیرهایی که معنادار نیستند از الگوی مسیر برازش‌شده به داده‏ها خارج می‌شوند و این عمل تا زمانی ادامه می‌یابد که تمامی متغیرهای موجود در الگوی تحلیل مسیر معنادار باشند. در اینجا فقط متغیر «زمان» معنادار نیست و پس از حذف این متغیر، مسیرهای معنادار و برآورد ضرایب مسیر در جدول زیر آمده است.

 

 

جدول (6) تحلیل مسیرهای معنادار

مسیر

ضریب

خطای استاندارد

نسبت بحرانی

مقدار احتمال

ادراکی

<---

عاطفی

0/142

0/063

2/255

0/024

محاسباتی

<---

عاطفی

0/107

0/047

2/256

0/024

فرهنگ

<---

عاطفی

0/167

0/059

2/825

0/005

عاطفی

<---

رفتار توده‌وار

0/524

0/075

7/017

0/000

شخصیت

<---

رفتار توده‌وار

-0/11

0/052

-2/123

0/034

 

 

 

 

 

 

 

 

پس از برازش تحلیل مسیر و برآورد ضرایب مسیر نیاز است کارایی الگوی برازش‌شده به داده‏ها ارزیابی شود. بدین‌منظور، از دو دسته شاخص، شاخص‏های مطلق و شاخص‏های نسبی استفاده و برازندگی الگوی برازش‌شده به داده‏ها بررسی می‌شود. شاخص‏های مطلق، این موضوع را بررسی می‏کند که آیا واریانس خطا یا پراکندگی تبیین‌نشده پس از برازش الگو در خور توجه است و شاخص‏های نسبی به این پرسش پاسخ می‌دهد که الگوی برازش‌شده به داده‏ها با توجه به سایر الگوها از لحاظ تبیین پراکندگی با الگو تا چه حد خوب عمل می‏کند. شاخص ریشۀ خطای میانگین مجذورات تقریب1، مبتنی بر پارامتر غیرمرکزی است. برای این شاخص، فاصلۀ اعتماد را می‌توان محاسبه کرد. ایدئال آن است که حد پایین فاصلۀ اعتماد نزدیک به صفر باشد و حد بالایی آن خیلی بزرگ نباشد. شاخص ریشۀ مجذور میانگین باقیمانده2،معیاری برای اندازه‌گیری متوسط باقیمانده‌ها است و تنها در ارتباط با اندازۀ واریانس‌ها و کوواریانس‌ها تفسیرشدنی است. به‌طور معمول، این معیار هر قدر کوچک‌تر باشد، برازش بهتر را نشان می‌دهد. شاخص نیکویی برازش3 تحت تأثیر حجم نمونه است و عدد یک، نشانۀ برازندگی کامل داده‌ها با الگو و صفر، نشانۀ عدم برازندگی است. هرچه این مقدار به یک نزدیک‌تر باشد، نیکویی برازش الگو بیشتر است. شاخص تعدیل‌شدۀ نیکویی برازش4 نسبت به حجم نمونه و درجات آزادی، معیار شاخص نیکویی برازش را تعدیل می‌کند. این شاخص نیز  از صفر تا یک متغیر است و مقادیر نزدیک به یک نشان‌دهندۀ نیکویی برازش الگو است. علاوه بر این شاخص‌ها، چون شاخص‌های برازندگی متعددی وجود دارد که با آنها برازش را می‌توان محاسبه کرد، برازش باید همزمان از منظر مشخصه‌های چندگانۀ برازندگی ارزشیابی شود. در جدول زیر، نتایج برازش الگو با شاخص­های مختلف ارائه شده است. آماره‌های به‌دست‌آمده نشان می­دهد الگوی نهایی از نظر شاخص­های برازش پذیرفتنی و کارا است.

 

 

جدول (7) شاخص‌های برازش مطلق، نسبی و مقتصد

نوع شاخص

نام شاخص

مقدار آماره

شاخص­های مطلق

RMSRریشۀ میانگین مربعات باقیمانده

074/0

GFIشاخص نیکویی برازش

90/0

AGFIشاخص تعدیل‌شدۀ نیکویی برازش

87/0

شاخص­های نسبی

NFIشاخص برازش نرمال

88/0

BRFIشاخص برازش نسبی بولن

86/0

CFIشاخص برازش تطبیقی

93/0

شاخص­های مقتصد

RMSEAریشۀ خطای میانگین مربعات برآورد شده

06/0

PGFIشاخص نیکویی برازش مقتصد

72/0

[20][21][22][23]

 

 

 

 

شکل زیر، نمایی نهایی از کل تحلیل‏های علّی ـ معلولی بین متغیرهای موجود در این پژوهش است و به‌خوبی نشان می‏دهد چه روابطی بین متغیرهای پژوهش وجود دارد.

 

 

 شکل (6) الگوی نهایی پژوهش

 

نتیجه‌گیری و پیشنهادها

 

مرور مبانی مرتبط و پیشینۀ پژوهش موجب اتخاذ مفروضات مبنایی پژوهش و شناسایی مقوله‌های (ابعاد) اصلی تأثیرگذار در رفتار سرمایه‌گذاران در قالب سوگیری‌های شناختی، سوگیری‌های احساسی (عاطفی)، فرهنگ، زمان و شخصیت شده است. دربارۀ مؤلفه‌های شخصیت از دو بعد شخصیت مطمئن‌ ـ مضطرب و محافظه‌کار ـ جسور (که در پژوهش­های مرتبط با بازار سرمایه ارائه شده است) استفاده شد. دربارۀ مقولۀ سوگیری ادراکی، دو بعد سوگیری ادراکی و سوگیری محاسباتی (قضاوتی) شناسایی شد که در بعد اول، مؤلفه‌های قالبی‌اندیشیدن، دسترسی و توجه محدود و در بعد دوم، مؤلفه‌های نقطۀ اتکا، خودبیش­نگری و خودخدمتی شناسایی شد. تحلیل کیفی مصاحبه‌ها نشان‌دهندۀ وجود مؤلفه‌های حسرت، توجیه‌گرایی، زیان‌گریزی، ریسک‌پذیری فزاینده و خوش‌بینی، در بعد سوگیری عاطفی و مؤلفه‌های عادت به سرمایه‌گذاری، نظام ارزشی، افق زمانی کوتاه‌مدت و بلندمدت، تحمل ابهام و کانون کنترل (میزان جبر باوری) در بعد فرهنگی بود. همچنین مصادیق شناسایی‌شده دربارۀ زمان که از دید خبرگان در تصمیم‌های سرمایه‌گذاران تأثیرگذارند عبارتند از: ابتدا و انتهای سال، اول و آخر ماه، مناسبت‌های مذهبی در ماه‌های محرم و رمضان. نام­گذاری ابعاد با توجه به مفاهیم اشاره‌شده در توضیحات مصاحبه‌شوندگان (مثلاً خوش‌بینی، زیان‌گریزی، توجیه‌گرایی ، حسرت و ...) و دانش نظری پژوهشگر مبتنی بر نظریات موجود (مانند قالبی‌اندیشیدن، توجه محدود، خود خدمتی، کانون کنترل، تحمل ابهام، نظام ارزشی و ...) انجام گرفت. درادامه، مؤلفه‌های شناسایی‌شده از داده‌های ارائه‌شده در مصاحبه‌ها که به همراه مقوله‌های حاصل از مرور مبانی موضوع مبنای طراحی پرسشنامه قرار گرفته است به‌طور تفصیلی بررسی خواهند شد. دربارۀ مقولۀ فرهنگ، به‌دلیل اهمیت این موضوع، دو رویکرد قیاسی (مبتنی بر نظریات) و استقرایی (مبتنی بر واقعیت موجود) دربارۀ شناسایی آن مدّنظر قرار گرفت. در رویکرد قیاسی، با استفاده از بررسی نظریه‌های مرتبط، مؤلفه‌های فرهنگی شناسایی و به‌طور مستقل از شرایط پژوهش و سایر ابعاد آزموده شد. مؤلفه‌های مدّنظر در سه دسته ارزش‌ها، امکانات و رفتارها به‌ترتیب با بارهای عاملی86/0، 55/0، و 81/0 جای گرفته‌اند. مقدار شاخص‌های تناسب در این رویکرد برابر 076/0 است که تناسب یافته‌ها را نشان می‌دهد. همچنین نتایج نشان می‌دهد بین ارزش‌ها با امکانات و رفتار به‌ترتیب، مقدار47/0 و 7/0 و بین امکانات با رفتار، مقدار 44/0 همبستگی وجود دارد. دربارۀ فرهنگ، چوی و تیتمن[24] (2010) بیان می‌کنند فرهنگ در استراتژی‌های تجارت تأثیر می‌گذارد. بعضی از فرهنگ‌ها نسبت به فرهنگ‌های دیگر با ریسک‌پذیری بیشتری سازگار هستند. همچنین بیان می‌کنند که شرکت‌های فعال در کشورهایی که مذهب در آنها نفوذ بیشتری دارد، به پذیرش ریسک تمایل ندارند و درنتیجه، این شرکت‌ها در دراز‌مدت، نرخ رشد کمتری را تجربه می‌کنند ]6[. در مصاحبه‌های انجام‌شده، خبرگان نیز اذعان کرده­اند که ورود سرمایه‌گذاران به بازار سرمایه مطابق موازین مذهب است و متشرعان با رضایت خاطر از حلیت فعالیت در بازار سرمایه، سرمایۀ خود را در این فضا وارد می‌کنند (در حالی ‌که این اعتقاد دربارۀ نظام بانکی وجود ندارد). همچنین نتایج پژوهش، یافته‌های لاپرتا و همکاران[25] (2000) را تأیید نمی‌کند. آنها بیان کرده­اند که کشورها با مذاهب مسلط‌تر، تمایل دارند مؤسسات کارآمد کمتری داشته باشند. عادت به پس­انداز و پرهیز از مصرف­گرایی که به‌عنوان یک ویژگی در فرهنگ و مبتنی بر تعالیم دینی از آن در مصاحبه‌ها یاد شده است، مؤید نتایج گویسو و همکاران[26] (2009) است که بیان می‌کند: مذهب، نقش مهمی در جهت‌گیری پس‌انداز گروه‌های گوناگون ایفا و استراتژی‌های سرمایه‌گذاری را هدایت می‌کند. در رویکرد دوم براساس نتایج حاصل از مصاحبه، مباحث مالی- رفتاری و ویژگی‌های شخصیتی سرمایه‌گذاران، مقولۀ فرهنگ در قالب الگوی رفتاری سرمایه‌گذاران بررسی شد. نکتۀ در خور توجه در هر دو رویکرد این است که درنهایت، عوامل شناسایی‌شدۀ مشترکی تأیید شد. نتایج نشان می‌دهد مؤلفه‌های یکسانی در هر دو رویکرد وجود دارد که در رویکرد قیاسی براساس تقلیل‌گرایی شرایط طبیعی مدّنظر قرار نگرفته و تمام آن در قالب مقوله فرهنگ جای گرفته است؛ اما در رویکرد دوم با توجه به شرایط طبیعی موقعیت، مؤلفه‌های مشابه با رویکرد اول، در قالب سازه‌های مرتبط از قبیل شخصیت، سوگیری‌های عاطفی و خود مقولۀ فرهنگ جای گرفته است. دربارۀ رابطۀ سوگیری‌ها، مطالعات بررسی‌شده در حوزۀ مالی- رفتاری، رابطۀ سوگیری‌ها و تقدم و تأخر آنها را بررسی نکرده‌اند. مطالعات مالی-‌ رفتاری در قسمت سوگیری‌ها صرفاً به برشمردن و بیان آثار آنها بر تصمیم‌ها تمرکز کرده­اند؛ اما در این پژوهش، بعد از شناسایی مؤلفه‌های تأثیرگذار در مقوله‌های سوگیری ادراکی ـ قضاوتی (شناختی) و عاطفی، رابطۀ آنها با یکدیگر و همچنین مسیر تأثیر آنها تا سوگیری رفتار تبیین شد. نتیجۀ پژوهش نشان می‌دهد سوگیری‌های شناختی، بر سوگیری‌های عاطفی مقدم هستند. توضیح اینکه: سرمایه‌گذار در ابتدا باید نسبت به یک موضوع، پدیده، رخداد و ... ادراکی داشته باشد تا در مرحلۀ بعد، بعدی عاطفی را به آن بتواند منتسب کند. با مراجعه به نظریه‌های روان‌شناسی، نتایج حاصل در پژوهش، مؤید نظریۀ ساخت‌واره در مقابل خلق است. در نظریۀ ساخت‌واره، تقدم شناخت بر عاطفه و احساس مطرح می‌شود که علت اصلی سوگیری‌ها را مقوله‌های شناختی در نظر می‌گیرد. در سوی دیگر، بنا بر نظریۀ خلق، احساس و عاطفه بر شناخت مقدم است.

نتایج پژوهش، نشان‌دهندۀ تقدم شناخت بر عواطف و احساسات است که شواهد موجود دربارۀ سوگیری‌های سرمایه‌گذاران خراسان رضوی در این دو بخش، مؤید نظریۀ ساخت‌واره است. از آنجا که اولین مرحله در الگوی رفتاری تصمیم‌گیران، شکل‌گیری شناخت و ادراک دربارۀ موضوعات سرمایه‌گذاری و مالی است و همچنین یافته‌های پژوهش، نشان‌دهندۀ بروز سوگیری‌های دسترسی، قالبی اندیشیدن و توجه محدود در سرمایه‌گذاران خراسان رضوی است؛ برای کاهش این سوگیری‌ها در مرحلۀ شناخت، پیشنهاد می­شود واحدهای مشاورۀ سرمایه‌گذاری برای ارائۀ خدمات مشاوره‌ای، اطلاع‌رسانی، ارتقای آگاهی، سطح و مهارت تحلیلی سرمایه‌گذاران حقیقی به‌عنوان یک الزام ساختاری در نهادهای فعال بازار سرمایه به‌ویژه شرکت‌های کارگزاری به‌عنوان حلقۀ واسط سرمایه‌گذاران، صندوق‌های سرمایه‌گذاری غیرمستقیم و شرکت‌های سرمایه‌گذاری ایجاد شود. فعال‌کردن واحد مشاورۀ سرمایه‌گذاری با هدف ارائۀ اطلاعات و تحلیل‌های معتبر به سرمایه‌گذاران موجب می‌شود مراجعات سرمایه‌گذاران به شنیده‌ها، شایعات و مطالب غیرموثق، عوامل در دسترس و قالب‌های از پیش‌تعیین‌شده کاهش یابد. کارشناسانی که در این واحد مشغول فعالیت می‌شوند، علاوه بر علوم مالی باید با علوم رفتاری نیز آشنایی نسبی داشته باشند که تناسب ارائۀ اطلاعات و تحلیل‌ها را با گسترۀ متنوع سرمایه‌گذاران در نظر بگیرند؛ بنابراین ضروری است کارگزاران به‌عنوان حلقۀ واسط سرمایه‌گذاران و بازار بورس اوراق بهادار و سایر فعالان بازار سرمایه با مباحثی ازقبیل روان‌شناسی سرمایه‌گذاران، سوگیری‌ها و ... آشنا شوند تا در جایگاه مشاورۀ سرمایه‌گذاری، عملکرد مطلوبی داشته باشند. 

در قسمت اول پژوهش، عوامل رفتاری شناسایی‌شده، درواقع، پاسخ‌هایی به پرسش‌هایی از جنس چیستی  و در قسمت اعتبارسنجی الگو، نتایج حاصل، پاسخ‌هایی به پرسش‌هایی ازقبیل چگونگی بود که هر دو خود را در فرایند تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران نشان می‌دهند؛ اما موضوعی که برای پژوهش‌های آینده پیشنهاد می‌شود این است که نسبت به کیفیت تصمیم‌های سرمایه‌گذاران پژوهشی انجام شود تا مؤلفه‌های سنجش کیفیت تصمیم‌ها با وجود سوگیری‌ها و انحراف از رفتار عقلایی شناسایی شود؛ به عبارت دیگر، پژوهش پیشنهادی باید با اتخاذ رویکرد نتیجه­گرایی در تصمیم‌های سرمایه‌گذاران، تعریف مفهوم موفقیت در سرمایه‌گذاری، جایگاه مؤلفه‌های شناختی و احساسی، نگرش و الگوی ذهنی سرمایه‌گذاران به مفاهیمی از قبیل ریسک و بازده و دست‌یابی به نتایج مطلوب را بررسی کند. پژوهش حاضر نیز با محدودیت­هایی مواجه بوده است. با توجه به اینکه پژوهش حاضر مبتنی بر پارادایم پراگماتیسم، طرح پژوهش ترکیبی، استراتژی پدیدارنگاری و پیمایش طراحی و اجرا شد، تعمیم‌پذیری آن به زمان و بستر پژوهش مقید است؛ اما به اعتقاد کاپلان، تعمیم‌ها جهان‌شمول، نامحدود به زمان و مکان و فارغ از بستر و ارزش آنها در توانایی برای دست‌یابی به پیش‌بینی نهفته است؛ بنابراین تعمیم نظری (آماری) یافته‌های پژوهش محل ابهام و تردید است. البته گفتنی است به‌لحاظ تعمیم استنباطی، الزامات دربرگیرندۀ اعتبارپذیری، باورپذیری و انتقال‌پذیری در پژوهش رعایت شده است تا زمینۀ استنباط نتایج تعمیم‌دادنی باشد. با توجه به ساعت‌های معاملات (ساعت 9 تا 12، غیر از پنجشنبه و جمعه) درعمل، جمع‌آوری اطلاعات در این زمان مقدور نبود و باید بعد از ساعت مزبور به جمع‌آوری اطلاعات اقدام می‌شد که این امر، فرایند پژوهش و صعوبت در دسترسی به سهامداران را طولانی کرد. با توجه به نیاز به حضور مستمر پژوهش در محل دفاتر کارگزاری‌ها برای راهنمایی و جمع‌آوری اطلاعات، برخی از مدیران به همکاری تمایلی نداشتند که موجب بروز خلل در روند عادی پژوهش شد. محدودبودن توسعۀ نظری الگوی رفتاری سرمایه‌گذاران، موجب شد مصاحبه با خبرگان در چندین جلسه انجام شود که هماهنگی هر یک از مصاحبه‌ها با توجه به مشغولیت فراوان این افراد به‌سختی انجام شد. به‌دلیل نبود تالار اختصاصی بازار بورس اوراق بهادار در شهر مشهد و در‌نتیجه، تمرکزنکردن دفاتر کارگزاری‌ها در یک نقطه، پژوهشگر مجبور به مراجعه به تمام دفاتر شد که این موضوع زمان زیادی را در مقایسه با پژوهش­های انجام‌شده در بورس اوراق بهادار تهران به خود اختصاص داد.



[1] Homo Economicus

[2] Bazerman

[3] weber

[4] Lal

[5] Lucey and Davling

[6] Axiology

[7] Locus of Control

[8] Overconfidence

[9] Haugen

[10] Kahneman & Tversky

2 Certainty Effect

[12] Duclos

[13] Pompian

[14] Irrational Judgments

[15] Horns

[16] Mixed-Method Research

[17] Quasi-Statistical Approach

[18] Template Approach

[19] Editing Approach

[20] Root Mean Square Error of Approximation (RMSEA)

[21] Root Mean Square Residual (RMSR)

[22] Goodness of Fit Index (GFI)

[23] Adjusted Goodness of Fit Index (AGFI)

[24] Chui and Titman

[25] La Porta and et al

[26] Guiso

[1] Badri, A. (2009). Behavioral Finance Knowledge and Capital Management. Keyhan publication, Tehran.

[2] Bazerman, M. H., & Moore, D. A. (2008). Judgment in managerial decision making. 8th Edition, John Wiley & Sons, Inc.

[3] Brian, M., Lucey & Davling, M. (2014). Cultural Behavioral Finance in Emerging Markets, Handbook of Emerging Markets and the Global Economy. Edited by: Mohamed El Hedi Arouri, Sabri Boubaker and Duc Khuong Nguyen, 327-346.

 [4] Broihanne, M. H., Merli, M., & Roger, P. (2014). Overconfidence, risk perception and the risk-taking behavior of finance professionals. Finance Research Letters. 11(2): 64-73.

 [5] Chandra, A., & Ravinder, K. (2011). Determinants of individual investor behaviour: An orthogonal linear transformation approach. Jamia Millia Islamia (Central University), New Delhi.

[6] Chui, A. C., Titman, S., & Wei, K. J. (2010). Individualism and momentum around the world. The Journal of Finance. 65(1): 361-392.

[7] Danaee Fard, H., Kazemi, S. H. (2010). Promoting Interpretive Research in Organization:Overviewof Philosophical Foundations and Conduction Process of Phenomenography. Journal of Management Studies in Development & Evaluation. 20 (61): 121 - 147.

[8] Duclos, R. (2015). The psychology of investment behavior: biasing financial decision-making one graph at a time. Journal of Consumer Psychology. 25 (2): 317-325.

[9] Farlin, J. D. (2006). Antecedents and consequences of heuristic biases: Evidence from individual investors and small business owners. Touro University International.

[10] Gholipour A. (2007). Management of Organizational Behavior: Iindividual Level. Tehran: The Organization for Researching and Composing University Textbooks in the Humanities (SAMT).

[11] Gigerenzer, G., & Selten, R. (Eds.), (2002). Bounded rationality: The adaptative toolbox. MIT Press.

[12] Guiso, L., Sapienza, P., & Zingales, L. (2009). Cultural biases in economic exchange? The Quarterly Journal of Economics. 124(3): 1095-1131.

[13] Haugen, R. (2009). The new finance. 4th Edition. Prentice Hall Publishing.

[14] Hubert, F. (2001). Behavioral finance-theory and practical application. Business Economics. 36(3): 63-69.

[15] Kim, K, A., Nofsinger, J, R. (2008). Behavioral finance in Asia", Pacific Basin Finance Journal. 16: 1-7.

 [17] La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Shleifer, A., and Vishny, R. (2000). Investor protection and corporate governance. Journal of financial economics. 58(1): 3-27.

[18] Lal, D. (2001). Unintended consequences: The impact of factor endowments, culture, and politics on long-run economic performance. (7). MIT Press.

[19] Macintyre, A. (2006). Thought Western in Ethics, Macintyre's View Point. Translated by Shahriari Hamid. Tehran: The Organization for Researching and Composing University Textbooks in the Humanities (SAMT).

[20] Mirkamali, M. (2007). Leadership and management training. Tehran: Yastarun Publication.

[21] Mohsin Khan, S., & Mirakhor, A. (1991). Theoretical Studies in Islmic Banking and Finance. Translated By Ziyaee Bigdeli, Mohammad Taghi, Higher Institue Banking of Iran.

[22] Nelson, M., Evelyne, M. & Enrico, U. (2008). The effects of behavioural factors in investment decision-making: A survey of institutional investors. International Journal of Business and Emerging Markets. 1(1): 24-41

[23] Pompian, M. (2006). Behavioral finance and wealth management: How to build optimal portfolios that account for investor biases. John Wiley and Sons, Inc.

[24] Raee R., Falah Pour S. (2004). Behavioral Finance: A Different Approach of Behavioral Finance Area. Financial Researches Press. 18: 78-106.

[25] Raee, R., & Talangi, A. (2004). Advanced Investment management. Tehran: The Organization for Researching and Composing University Textbooks in the Humanities (SAMT).

[26] Rezaeian, A. (2008). Fundamentals of organizational behavior management. Tehran: The Organization for Researching and Composing University Textbooks in the Humanities (SAMT).

[27] Rizzi, J.V. (2008). Behavioral basis of the financial crisis. Journal of Applied Finance. 18 ( 2): 84-96.

[28] Robbins, S. (2011). Essentials of organizational behavior with mymanagementlab. Pearson Education Limited.

[29]. Schultz, D., & Schultz, S. (1999). Theories of Personality. Yahya Seyed Mohammadi, Homa publication, 2nd edition, Tehran.

[30] Schwartz, H. (2002). Herbert Simon and behavioral economics. Journal of Socio-Economics. 31(3): 181-189.

[31] Sedghi, H. (2005). Investigation and Identification of Investor's Behavorial Dominant Styles in Tehran Stock Exchange. Thesis of financial management Imam Sadeq University, Tehran.

[32] Teddlie, C. & Tashakkori, A. (2012). Common core characteristics of mixed methods research. A review of critical issues and call for greater convergence. American Behavioral Scientist. 56(6): 774-788.

[33] Tuyon, J. & Ahmad Z. (2016). Behavioural finance perspectives on Malaysian stockmarket efficiency. Borsa Istanbul Review, doi: 10.1016/j. bir.2016.01.001.